No, ETH non è improvvisamente una sicurezza adesso

Secondo Fortune, la Securities and Exchange Commission sta indagando se la vendita di ETH da parte della Ethereum Foundation dopo la "Merge" di settembre 2022 costituisca un'offerta di titoli non registrata in violazione della legge statunitense.

Se le notizie sono vere, allora questa indagine – poco prima della scadenza di maggio della SEC per una decisione su un ETF spot su Ethereum (ne parleremo più avanti) – solleva la domanda: il passaggio di Ethereum alla proof-of-stake lo ha trasformato in un titolo? ? 

La risposta breve è “no”. 

La risposta leggermente più lunga è “probabilmente ancora no”.

I token ETH non sono, di per sé, “titoli” come lo sono le azioni o le obbligazioni. Non conferiscono la proprietà legale di alcuna entità commerciale o diritti contrattuali su alcun tipo di pagamento: sono solo codici in un database decentralizzato. 

Quando parliamo di ETH “come titolo”, in realtà stiamo chiedendo se l'offerta e la vendita di token ETH (in un contesto particolare, tra un particolare acquirente e venditore) costituisce un “contratto di investimento” secondo il temuto test di Howey. Secondo il test di Howey, l’offerta e la vendita di un asset come ETH costituisce un contratto di investimento se (1) qualcuno ha investito denaro, (2) in una “impresa comune”, (3) nell’aspettativa di profitto e (4) laddove ciò l’aspettativa si basa sugli “sforzi manageriali essenziali di particolari altri”. 

I quattro "rebbi" di Howey sono già stati discussi e dibattuti a morte nello spazio crittografico, quindi eviterò di battere un cavallo morto qui. Ma se osservi attentamente il linguaggio di Howey, penso che due cose diventino rapidamente evidenti sulla vendita dei token ETH nel tempo:

Innanzitutto, la vendita di token ETH pre-minati agli investitori nell'ICO di Ethereum del 2014 assomiglia molto a un "contratto di investimento". I partecipanti all'ICO hanno investito denaro (BTC) per ricevere la loro allocazione di ETH (Howey polo n. 1). Quel BTC è stato messo in comune per finanziare uno sforzo comune guidato da Vitalik e dalla Fondazione Ethereum per sviluppare la blockchain di Ethereum e produrre i token ETH (Howey polo n. 2). Dato che la blockchain di Ethereum era “pre-lancio” al momento dell’ICO, l’unica motivazione plausibile per prendere parte all’ICO era guadagnare denaro sull’apprezzamento del prezzo di ETH (Howey polo n. 3). E, ai tempi dell’ICO, se Ethereum avesse avuto successo come protocollo e ETH avesse avuto successo come risorsa, Vitalik e i suoi sviluppatori avrebbero dovuto rimboccarsi le maniche e impegnarsi con i vecchi “sforzi gestionali”. ” per far sì che i gettoni valgano qualcosa (Howey polo n. 4).

Se la SEC avesse intentato una causa nel periodo dell’ICO di Ethereum, quasi sicuramente avrebbe vinto in tribunale, e quella avrebbe potuto essere la fine di ETH. 

Tuttavia, la SEC non ha intentato causa e il termine di prescrizione per un simile reclamo (in genere cinque anni) sarebbe scaduto nel 2019. E, cosa importante, l'ecosistema Ethereum si è evoluto in modi che, a partire dalla sua ICO, rendono le attuali vendite di ETH i token assomigliano meno a un contratto di investimento rispetto a una volta. 

Per prima cosa, la proliferazione di applicazioni (si pensi a DeFi e NFT) che utilizzano ETH per il “gas” fornisce una “utilità di consumo” per i token ETH che sfida l’idea secondo cui gli acquisti attuali di ETH sono esclusivamente, o anche principalmente, basati sul profitto. aspettativa. 

Ancora più importante, tuttavia, è il cosiddetto “discorso di Hinman” pronunciato nel 2018 da Bill Hinman, allora direttore delle finanze aziendali presso la SEC, in cui proponeva che la classificazione di un asset digitale secondo Howey potesse evolversi nel tempo. 

Secondo la logica di Hinman – nella misura in cui il successo di Ethereum non dipende più dagli sforzi di una particolare entità, come Vitalik o la Fondazione Ethereum – la vendita di token ETH non soddisferebbe più il requisito dell’ultimo polo di Howey che ci siano “particolari altri” sui cui sforzi un acquirente farebbe affidamento per i propri profitti. 

Leggi di più dalla nostra sezione opinioni: Staking o no, ETH non è una sicurezza

Pertanto, indipendentemente dalla natura giuridicamente dubbia dell’ICO, la rete Ethereum (almeno dal 2018 in poi) è diventata “sufficientemente decentralizzata”. Ciò significa che il suo token nativo costituisce una merce digitale come bitcoin, piuttosto che un contratto di investimento, soggetto alla giurisdizione della SEC.

Dopo il discorso di Hinman, lo status di ETH sul diritto dei titoli si è trovato in una situazione di stallo. La SEC non ha mai approvato esplicitamente l’idea che l’ETH (anche prima della fusione) sia una merce digitale, cosa che ammette prontamente per quanto riguarda Bitcoin. E Gary Gensler si intromette regolarmente davanti al Congresso cercando di eludere le domande sulla sua opinione sull'attuale status giuridico dell'ETH. 

Ma resta il fatto che (almeno fino ad ora) la SEC non ha mai intentato un'azione sostenendo specificamente che le vendite primarie o secondarie di ETH costituiscano contratti di investimento ai sensi di Howey (come hanno fatto con oltre una dozzina di altri token nelle cause legali Coinbase, Binance e Kraken). La SEC è arrivata addirittura ad approvare la quotazione degli ETF basati su contratti futures ETH scambiati sul CME, cosa che sarebbe difficile da comprendere se la Commissione ritenesse che i token ETH vengano scambiati come titoli non registrati.

Ma che dire della migrazione di Ethereum alla Proof-of-Stake? Il fatto che i token ETH possano essere messi in staking per "rendimento" cambia la situazione legale e trasforma (A) le vendite attuali di ETH, o (B) l'atto di staking di ETH in offerte di titoli sotto Howey? 

Secondo me (e passo una quantità malsana di tempo a pensare alla legge sui titoli criptati), no.

Per quanto riguarda le vendite attuali di token ETH, sia direttamente dalla Ethereum Foundation che sul mercato secondario, non credo che la funzionalità di staking di ETH faccia molta differenza sotto Howey. Cioè, la possibilità di effettuare staking non rende i token ETH meno utili per gli individui che potrebbero acquistarli per la loro utilità di consumo (ad esempio le tariffe del gas). 

E sebbene la Ethereum Foundation detenga effettivamente ancora una grande offerta di token ETH, non c’è motivo di pensare che l’introduzione dello staking renda gli “sforzi manageriali” della fondazione “essenziali” per il successo finanziario di ETH in qualche modo che non fosse quello previsto. caso al momento del discorso di Hinman del 2018.

La questione se l'atto di staking di ETH per ricevere "rendimento" sotto forma di premi di staking costituisca un contratto di investimento secondo Howey è più sfumata, ma correttamente compresa, la risposta dovrebbe comunque essere no. 

Leggi di più dalla nostra sezione opinioni: Ether è il gatto delle criptovalute di Schrödinger

Quando esegui un nodo di convalida e metti in stake 32 token ETH in cambio di premi, ciò che stai effettivamente facendo è fornire un servizio alla rete Ethereum e essere pagato per quel servizio. Ottieni la ricompensa solo se convalidi onestamente i blocchi e rischi di perdere la tua puntata a causa del "taglio" se tenti di convalidare in modo disonesto. 

Questo è molto diverso dal tipo di “rendimento” passivo che potresti aspettarti di ricevere dal detenere un’obbligazione, un’azione che paga dividendi o un bene immobiliare (che premia la proprietà e non l’attività). A differenza di questi strumenti finanziari tradizionali, quando si punta direttamente su ETH non ci si affida agli “sforzi manageriali” di altre persone per trarre profitto, ma piuttosto alle proprie capacità e onestà come validatori.

Questa domanda diventa più complicata, tuttavia, quando passiamo dalla convalida diretta della prova di puntata ai “servizi di staking” come quelli gestiti da scambi come Coinbase e protocolli di staking collaborativi come Lido e Rocketpool. 

A un'estremità dell'estremo, si potrebbe vedere una discussione su come i servizi di staking di custodia potrebbero sembrare abbastanza simili alla sicurezza sotto Howey (dato quanto i depositanti sarebbero dipendenti dagli sforzi del fornitore di servizi di staking per guadagnare rendimento). 

All'altra estremità dello spettro, si potrebbe immaginare uno strumento puramente on-chain che consenta agli utenti di puntare congiuntamente i propri ETH in nodi di validazione collettivi, automatizzati, con un comportamento chiaramente definito che assomiglia molto più allo staking diretto che a un contratto di investimento. 

Dove i servizi specifici di Coinbase, Lido e Rocketpool ricadano in questo continuum è una questione legale aperta - e nel caso di Coinbase è attivamente oggetto di controversia presso il tribunale federale nel distretto meridionale di New York. 

Ma nulla di tutto ciò rende l'ETH stesso, anche quando utilizzato per scopi di staking, un contratto di investimento e quindi nulla di tutto ciò sembra giustificare la nuova indagine della SEC.

Perché, allora, la SEC potrebbe perseguire questo tipo di debole affermazione su Ethereum? 

Osservando il successo dell'ETF Bitcoin - e l'insoddisfazione della SEC per il suo lancio - suggerisce che l'indagine su Ethereum potrebbe essere un pretesto per negare l'imminente richiesta spot dell'ETF ETH. 

Inoltre, riconoscere la transizione di Ethereum a merce, nonostante la sua genesi apparentemente illegale di ICO, potrebbe ammettere una strategia legale intesa ad applicarsi ad altri progetti token che, secondo la SEC, mirano a eludere la classificazione dei titoli (in altre parole, creando una scappatoia). 

Le azioni della SEC potrebbero essere viste come una mossa strategica per mantenere la leva normativa sul mercato delle criptovalute, piuttosto che una chiara determinazione dello status di Ethereum come sicurezza.

Zack Shapiro è il socio amministratore di Rains e dirige lo studio legale. In precedenza, è stato co-fondatore e consigliere generale di BZR, una startup sostenuta da Founders Fund, Greycroft e Abstract Ventures. Zack si è laureato al Williams College e alla Yale Law School e ha iniziato la sua carriera legale lavorando come impiegato presso i tribunali federali per l'SDNY e il 2° Circuito, nonché presso Davis Polk & Wardwell. Zack ricopre vari ruoli consultivi nel settore delle criptovalute, tra cui quello di membro del comitato consultivo di Pleb Lab Accelerator e di Legal Fellow presso il Bitcoin Policy Institute.

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