Svanisci le voci su Peloton prima che il mercato venda le notizie

L'acquisizione di Peloton (PTON) in un punto vicino alla sua valutazione attuale sarebbe un cattivo uso del capitale. Gli utili fiscali del 2Q22 di Peloton, i cambiamenti esecutivi e la guida alle entrate per l'intero anno ridotte sottolineano la mia tesi secondo cui il titolo è selvaggiamente sopravvalutato e potrebbe scendere fino a $ 8 per azione.

Il prezzo delle azioni di Peloton è recentemente salito alle stelle alla notizia di una potenziale acquisizione da parte di Amazon (AMZN) o Nike (NKE). Tuttavia, dubito che Peloton verrà acquisita perché ci sono troppi concorrenti che offrono un prodotto simile a Peloton e non c'è niente di speciale nella tecnologia di Peloton che lo renda un obiettivo di acquisizione interessante. Le voci sull'acquisizione spesso aumentano temporaneamente un'azione per offrire ai professionisti l'opportunità di scaricarla.

È probabile che Amazon, Nike o persino Apple (AAPL) non vogliano acquisire le apparecchiature e i mal di testa di produzione che derivano dall'attività di Peloton e il valore aggiunto dell'acquisizione di abbonati è probabilmente basso, data l'elevata probabilità che anche gli abbonati/utenti di Peloton siano già clienti di Amazon, Nike e Apple.

Affinché Peloton diventi un attraente obiettivo di acquisizione, le sue azioni dovrebbero essere scambiate al di sotto di $ 8 per azione, che è più del 50% in meno rispetto ai livelli attuali. Credo che gli investitori che possiedono ancora azioni Peloton dovrebbero uscire ora prima che il titolo scenda ancora più in basso.

Rimango ribassista su Peloton

Inizialmente ho aggiunto Peloton alla mia Focus List Stocks: Short Model Portfolio nell'ottobre 2020 e ha sovraperformato l'S&P 500 come short del 103% nel 2021. Anche dopo essere sceso del 76% nel 2021, la valutazione di Peloton rimane disconnessa dalla realtà dell'azienda fondamentali e potrebbe scendere molto più in là.

Il rovescio della medaglia del Covid Bump è qui

Dopo che i blocchi indotti dal COVID-19 hanno spinto i consumatori a utilizzare attrezzature per l'allenamento a casa, i compensi delle entrate anno su anno (YoY) di Peloton sarebbero sempre stati difficili da superare. Come previsto, con la riapertura delle economie, l'interesse per le attrezzature per esercizi a casa è diminuito e la "storia di crescita" di Peloton si è svelata nel 2021 mentre la crescita dei ricavi su base annua ha continuato a registrare una tendenza al ribasso.

Peloton ha recentemente ridotto la sua guida completa alle entrate fiscali per il 2022 a un intervallo compreso tra $ 3.7 e $ 3.8 miliardi, in calo rispetto a una stima precedente di $ 4.4 e $ 4.8 miliardi. A metà, tale guida rappresenterebbe un calo delle entrate del 7% anno su anno. L'azienda ha anche ridotto la sua guida per gli abbonati per il 2022 a 3 milioni, che è in calo rispetto alle stime precedenti di 3.35 a 3.45 milioni.

Tale flessione del business non dovrebbe sorprendere gli investitori. Ho avvertito gli investitori nel dicembre 2021 che Peloton è rimasto significativamente sopravvalutato e molti analisti hanno emesso note relative (per rialzisti) sui risultati futuri di Peloton. Guggenheim e Raymond James hanno entrambi notato che è probabile che gli abbonamenti siano inferiori al previsto a causa dell'indebolimento della domanda. JMP Securities ha evidenziato che le visite al sito Web e le visualizzazioni di pagina sono diminuite su base annua a dicembre.

La pressione competitiva determina oltre il 78% di ribassi

Delineo i numerosi venti contrari che Peloton deve affrontare nel mio rapporto qui. La sfida più grande per qualsiasi caso rialzista di Peloton è la crescente concorrenza di operatori storici e startup nel settore delle attrezzature per esercizi domestici, insieme alla continua mancanza di redditività di Peloton.

Ad esempio, Apple ha ampliato il suo servizio di abbonamento fitness, che si integra già con la sua suite di prodotti esistente. Amazon ha recentemente annunciato Halo Fitness, un servizio per allenamenti home video che si integra con i fitness tracker Halo di Amazon.

Tonal, che conta Amazon come uno dei primi investitori, offre un dispositivo per l'allenamento della forza montato a parete e Lululemon offre il Mirror. Marchi come ProForm e NordicTrack offrono da anni biciclette, tapis roulant e altro e stanno aumentando i loro sforzi nelle offerte di lezioni di allenamento in abbonamento. In risposta, Peloton ha annunciato il suo ultimo prodotto, "Guide", una telecamera che si collega a una TV mentre tiene traccia dei movimenti dell'utente per assistere nell'allenamento della forza. L'analista Truist Youssef Squali ha definito l'offerta "deludente" rispetto alla concorrenza.

Le lotte di Peloton arrivano anche quando i concorrenti della palestra tradizionale stanno vedendo una rinnovata domanda.

Inoltre, tra i suoi concorrenti quotati in borsa, che includono Apple, Nautilus (NLS), Lululemon, Amazon e Planet Fitness (PLNT), Peloton è l'unico con margini negativi sull'utile operativo netto (NOPAT). I turni di capitale investito dell'azienda sono superiori alla maggior parte dei suoi concorrenti, ma non sono sufficienti per generare un ritorno positivo sul capitale investito (ROIC). Con un ROIC del -21% su TTM, Peloton è anche l'unica società sopra elencata a generare un ROIC negativo. Vedere la figura 1.

Figura 1: Redditività del gruppo rispetto alla concorrenza: TTM

Reverse DCF Math: Peloton ha un prezzo per triplicare le vendite nonostante l'indebolimento della domanda

Uso il mio modello di flusso di cassa scontato inverso (DCF) per quantificare le aspettative per la crescita futura degli utili integrate nel prezzo delle azioni di Peloton. Per giustificare ~$37/azione, Peloton deve diventare più redditizio che mai nella sua storia. Non vedo alcun motivo per aspettarmi un miglioramento della redditività e vedo le aspettative implicite da $ 37/azione come irrealisticamente ottimistiche sulle prospettive dell'azienda.

In particolare, per giustificare un prezzo di ~$37/azione, Peloton deve:

• migliorare il suo margine NOPAT al 5% (margine 3x migliore di sempre di Peloton, rispetto a -8% TTM), e
• aumentare le entrate a un CAGR del 17% fino all'anno fiscale 2028 (più di 2 volte la crescita prevista del settore delle attrezzature per la palestra domestica nei prossimi sette anni).

In questo scenario, Peloton genererebbe $ 12.4 miliardi di entrate nell'anno fiscale 2028, che è oltre 3 volte le sue entrate TTM e 7 volte le sue entrate pre-pandemia dell'anno fiscale 2020. A $ 12.4 miliardi, le entrate di Peloton implicherebbero una quota del 18% del suo mercato totale indirizzabile (TAM) nel calendario 2027, che considero il mercato combinato di fitness online/virtuale e attrezzature per il fitness a casa. Per riferimento, la quota di Peloton del suo TAM nel calendario 2020 era solo del 12%. Dei concorrenti con dati di vendita pubblicamente disponibili, iFit Health, proprietario di NordicTrack e ProForm, Beachbody (BODY) e Nautilus detenevano, rispettivamente, il 9%, 6% e 4% del TAM nel 2020.

Penso che sia eccessivamente ottimista presumere che Peloton aumenterà notevolmente la sua quota di mercato dato l'attuale panorama competitivo e l'incapacità di vendere i prodotti esistenti, ottenendo anche margini tre volte superiori al margine più alto mai registrato dall'azienda. I recenti tagli ai prezzi dei suoi prodotti indicano che i prezzi elevati sono insostenibili e potrebbero esercitare una pressione ancora maggiore sui margini nei prossimi anni. In uno scenario più realistico, dettagliato di seguito, il titolo presenta un ampio rischio di ribasso.

PTON ha più del 51% di svantaggio se il consenso è giusto: Anche se presumo di Peloton

• Il margine NOPAT migliora al 4.2% (più di 2 volte il suo margine migliore in assoluto e uguale al margine NOPAT medio di 10 anni di Nautilus prima del COVID-19),
• le entrate diminuiscono del -7% nell'anno fiscale 2022 (punto intermedio della guida alla gestione),
• le entrate crescono a tassi di consenso nel 2023 e nel 2024 e
• le entrate crescono del 14% all'anno nell'anno fiscale 2025-2028 (quasi 2 volte il CAGR del settore delle attrezzature per la palestra domestica fino al calendario 2027), quindi

il titolo vale oggi $ 18 per azione, un ribasso del 51% rispetto al prezzo attuale. Questo scenario implica ancora che le entrate di Peloton crescano a 8.8 miliardi di dollari nell'anno fiscale 2028, una quota del 12% del suo mercato indirizzabile totale, pari alla sua quota del TAM nel calendario 2020.

PTON ha un ribasso del 78% anche se la redditività supera i massimi COVID: Se presumo di Peloton

• Il margine NOPAT migliora al 3.4% (margine 1.5 volte più alto nella storia dell'azienda) e
• il fatturato cresce dell'11% composto annualmente fino all'anno fiscale 2028, quindi

oggi il titolo vale solo $ 8 per azione, un ribasso del 78% rispetto al prezzo attuale.

Se Peloton non riesce a raggiungere la crescita dei ricavi o il miglioramento del margine che presumo per questo scenario, il rischio di ribasso del titolo sarebbe ancora più alto.

La figura 2 confronta il NOPAT storico di Peloton con il NOPAT implicito in ciascuno degli scenari DCF di cui sopra.

Figura 2: NOPAT . storico e implicito del gruppo

Le date rappresentano l'anno fiscale di Peloton, che va fino a giugno di ogni anno

Gli scenari di cui sopra presuppongono che la variazione del capitale investito di Peloton sia pari al 10% delle entrate in ogni anno del mio modello DCF. Per riferimento, la variazione annuale del capitale investito di Peloton è stata in media del 24% delle entrate dall'anno fiscale 2019 all'anno fiscale 2021 ed è stata pari al 52% delle entrate rispetto al TTM.

Ciascuno scenario di cui sopra tiene conto anche della recente offerta di azioni e della successiva liquidità ricevuta. Tratto prudentemente questi contanti come contanti in eccesso sul bilancio per creare scenari ottimali. Tuttavia, se il consumo di denaro di Peloton dovesse continuare ai tassi attuali, la società avrà probabilmente bisogno di questo capitale molto prima e il rischio di ribasso del titolo è ancora più elevato.

Divulgazione: David Trainer, Kyle Guske II e Matt Shuler non ricevono alcun compenso per scrivere su titoli, settori, stili o temi specifici.