Rischio/rendimento favorevole offuscato dall'incertezza a breve termine

Per prima cosa ho creato JPMorgan Chase & Company
JPM
un'idea lunga a maggio 2020 come parte della mia tesi "See Through the Dip". Da allora, il titolo è aumentato del 37% rispetto a un guadagno del 42% per l'S&P 500. Nonostante abbia leggermente sottoperformato il mercato, penso che il titolo valga $ 164+/azione oggi e abbia un rialzo del 33%+.

Il titolo di JPMorgan ha un forte rialzo basato su:

• linee guida per la crescita del margine di interesse nel 2022
• il business globale e diversificato riduce il rischio
• forte generazione di flussi di cassa liberi (FCF).
• il prezzo attuale ha un rialzo del 33% se i profitti tornano ai livelli del 2020

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Figura 1: Performance dell'idea lunga: dalla data di pubblicazione al 5/2/2022

Cosa funziona

Crescita costante: Le attività totali di JPMorgan sono cresciute del 7% anno su anno nel 1Q22 a $ 4.0 trilioni e i depositi medi sono aumentati da $ 2.2 trilioni a $ 2.5 trilioni nello stesso periodo. I prestiti medi sono aumentati del 5% anno su anno (anno su anno) nel 1trim22.

Tassi di interesse in aumento: La crescita economica e il miglioramento delle condizioni di credito nel 4trim21 hanno guidato il margine di interesse nel settore bancario più alto. Questa tendenza è andata avanti agli utili del 1Q22 di JPMorgan, quando la società ha riferito margine di interesse[1] è aumentato del 9% anno su anno (anno su anno). Secondo la Figura 2, JPMorgan sta guidando affinché il suo margine di interesse cresca del 19% anno su anno (anno su anno), da $ 44.5 miliardi nel 2021 a $ 53.0 miliardi nel 2022. Tale orientamento implica che il margine di interesse della banca raggiunge il secondo livello più alto della banca in otto anni. Vedere la figura 2.

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Figura 2: Margine di interesse di JPMorgan: 2015 – 2022*

*Guida aziendale per 2022

Concentrati sul flusso di cassa gratuito: Con i titoli che mettono in dubbio le prospettive economiche globali nei prossimi dodici mesi, l'attività di generazione di cassa di JPMorgan la prepara per affrontare le sfide imminenti. Secondo la Figura 3, JPMorgan ha generato 132 miliardi di dollari (37% della capitalizzazione di mercato) in FCF cumulativi negli ultimi cinque anni.

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Per diversi anni prima del 2022, il mercato si è concentrato quasi esclusivamente sulla crescita dei top-line. Ora, con i tempi dei soldi facili in passato, il mercato sta punendo duramente le società che bruciano liquidità e continuerà a farlo finché i tassi di interesse non scenderanno più. La costante attività di generazione di cassa di JPMorgan fornisce stabilità e sicurezza in un mercato che razionalizza i prezzi in base al valore.

Figura 3: Free Cash Flow cumulativo: 2017 – 2021

Cosa non funziona

Guai all'Investment Banking: Dopo aver registrato ampi guadagni nel 2021, i ricavi del segmento dell'investment banking di JPMorgan sono diminuiti del 28% su base annua nel 1trim22 e hanno portato i ricavi senza interessi del 12% al di sotto dei livelli del 1trim21. Tuttavia, l'attività ben diversificata di JPMorgan riduce il rischio aziendale della banca. Sebbene le commissioni bancarie di investimento siano diminuite nel 1trim22, i prestiti medi, i depositi medi e il margine di interesse sono aumentati nello stesso periodo.

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I rischi a breve termine mantengono le azioni più basse: Nel breve termine, le operazioni di JPMorgan comportano un rischio al ribasso se la curva dei rendimenti dovesse continuare ad appiattirsi o se l'economia dovesse rallentare ulteriormente. Inoltre, l'aumento dei tassi di interesse potrebbe ridurre la domanda di prestiti anche se aziendale ed Consumer i bilanci sono in ottima forma.

Tuttavia, a lungo termine, la posizione di leader di mercato di JPMorgan, il bilancio solido e il ruolo critico nell'economia significano che la banca prospererà a lungo termine. Pur riconoscendo che l'incertezza che circonda l'economia attuale aggiunge un rischio al ribasso a breve termine al possesso di JPM, credo che gli investitori dovrebbero concentrarsi sulla posizione a lungo termine della banca e sulla storia della generazione di flussi di cassa. Considero qualsiasi ulteriore movimento al ribasso del prezzo delle azioni come un'opportunità per gli investitori di accumulare più azioni, dati i punti di forza competitivi a lungo termine di JPMorgan.

Le azioni hanno un prezzo in modo che i profitti tornino solo ai livelli del 2020

L'incertezza economica ha spinto il prezzo delle azioni di JPMorgan a un livello troppo basso. Nonostante sia la più grande banca degli Stati Uniti e profitti in crescita da decenni, il rapporto prezzo-valore economico (PEBV) di JPMorgan è solo 0.7, il che significa che il mercato si aspetta che i suoi profitti scendano permanentemente del 30% rispetto ai livelli del 2021. Di seguito, io uso il mio modello di flusso di cassa scontato inverso (DCF). per analizzare le aspettative per la crescita futura dei flussi di cassa inseriti in un paio di scenari di prezzo delle azioni per JPMorgan.

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Nel primo scenario, quantifico le aspettative integrate nel prezzo attuale.

• Il margine NOPAT scende al 24% (media decennale contro il 29% nel 2021) dal 2022 al 2031 e
• le entrate diminuiscono del 2% composto annualmente dal 2022 al 2031.

In questa scenario, il NOPAT di JPMorgan scende del 4% composto annualmente a $ 25.8 miliardi nel 2031 e il titolo vale $ 123 per azione oggi, pari al prezzo attuale. Con 25.8 miliardi di dollari, il NOPAT 2031 di JPMorgan in questo scenario è dell'1% al di sotto dei livelli del 2016 e del 9% al di sotto del suo NOPAT medio nell'ultimo decennio.

Le azioni potrebbero raggiungere $ 164+

Se presumo di JPMorgan:

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• Il margine NOPAT scende ai livelli pre-pandemia del 2019 del 25% dal 2022 al 2031,
• le entrate crescono a un CAGR del 4% dal 2022 al 2024 e
• le entrate crescono solo dell'1% composto annualmente dal 2025 al 2031, quindi

il titolo vale $ 164/quota oggi – 33% in più rispetto al prezzo attuale. In questo scenario, il NOPAT di JPMorgan cresce solo dell'1% composto annualmente e il NOPAT nel 2031 è pari ai livelli del 2020. Per riferimento, JPMorgan ha aumentato NOPAT dell'8% composto annualmente negli ultimi dieci anni e del 10% composto annualmente dal 1998 (primi dati disponibili). Se JPMorgan dovesse far crescere NOPAT più in linea con i livelli storici, il titolo ha ancora più rialzo.

Figura 4: NOPAT storico e implicito di JPMorgan: scenari di valutazione DCF

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Divulgazione: David Trainer possiede JPM. David Trainer, Kyle Guske II e Matt Shuler non ricevono alcun compenso per scrivere su azioni, settori, stili o temi specifici.

[1] Questa analisi utilizza la metrica del reddito da interessi netto derivata dalla gestione di JPMorgan che esclude CIB Markets, che consiste in mercati a reddito fisso e mercati azionari.