Inflazione e Fed: perché Wall Street sta erroneamente diagnosticando l'economia pandemica

Nel caso dell'inflazione Usa cresce il rischio che i “medici” della politica si preparino a prescrivere un rimedio comune basato sui sintomi, non su una diagnosi corretta. Questo errore potrebbe non essere fatale, ma causerà danni inutili all'economia.

In particolare, l'accelerazione dell'inflazione dei prezzi e dei salari sono sintomi di una malattia economica. Ma prima che venga applicato il trattamento potenzialmente duro dell'aggressiva inasprimento della politica monetaria, è prudente diagnosticare innanzitutto le cause alla base dell'inflazione.

La saggezza convenzionale punta al vecchio adagio su ciò che causa l'inflazione: "'troppi soldi inseguendo troppo pochi beni". Per essere sicuro, persistere l'inflazione è, come ha detto Milton Friedman, sempre e ovunque un fenomeno monetario. Sullo sfondo di tassi di interesse storicamente bassi e di espansioni mai viste prima dei bilanci delle banche centrali, è facile concludere che l'impennata dell'inflazione salariale e dei prezzi al consumo negli Stati Uniti è stata scatenata da un eccessivo allentamento monetario e che quindi il rimedio deve essere una concertazione monetaria stringere.

A volte, la saggezza convenzionale non è saggia. Questo è uno di quei momenti.

Considerate questa semplice domanda: cosa è cambiato per rendere improvvisamente così efficace la politica monetaria? Dopotutto, le banche centrali di tutto il mondo hanno premuto con forza sull'acceleratore monetario per una dozzina di anni (di più nel caso del

Banca del Giappone

) senza aumentare l'inflazione di una virgola. Improvvisamente, l'inflazione si sta scaldando. Quindi, cosa è successo nell'ultimo anno per trasformare le banche centrali da deboli monetari in stalloni?

Ovviamente, una grande cosa è cambiata: il Covid-19. E più osserviamo da vicino, più scopriamo che i fattori legati alla pandemia hanno contribuito molto più all'accelerazione in atto dell'inflazione rispetto alle azioni delle banche centrali. Criticamente, quegli stessi fattori ora si stanno invertendo, suggerendo che anche senza politiche monetarie più restrittive, è probabile che l'inflazione diminuisca di sua iniziativa. Di conseguenza, aumenti aggressivi dei tassi di interesse potrebbero essere un rimedio dannoso, basato su una diagnosi errata del problema.

Ricordiamo che la pandemia ha portato a crolli sia della domanda aggregata che dell'offerta aggregata. Ma quei cambiamenti non erano uguali. All'inizio della pandemia nella primavera e nell'estate del 2020, la domanda è diminuita più dell'offerta. Lo sappiamo perché quando la produzione è crollata, i prezzi (e l'inflazione) sono diminuiti. Se la pandemia e il blocco fossero stati principalmente legati al calo dell'offerta, la carenza avrebbe portato ad aumenti dei prezzi. Il fatto che i prezzi siano inizialmente diminuiti è una chiara prova di una domanda insufficiente.

Il punto più basso della recessione è stato il terzo trimestre del 2020. Successivamente, prima lentamente e poi più rapidamente, l'economia ha iniziato a riprendersi. Il massiccio stimolo fiscale sotto i presidenti Trump e Biden è stato una parte importante della ripresa della domanda. Così, anche, stava imparando a convivere con il virus, in particolare dopo l'arrivo dei vaccini. Ciò ha consentito alle famiglie di fare nuovamente acquisti. Il tasso di risparmio personale, che era salito alle stelle durante la pandemia, è sceso quasi altrettanto velocemente, poiché i consumatori hanno ripreso a fare ciò che sanno fare meglio, spendere. 

Ma la spesa dei consumatori non era la stessa di prima della pandemia. I servizi di ristorazione, viaggi e cura della persona sono rimasti indietro, dati i maggiori rischi di contagio associati a tali assembramenti. Invece, la spesa per i beni è aumentata vertiginosamente, anche online. Non c'è da stupirsi quindi che l'inflazione dei beni sia aumentata di più.

Nel frattempo, l'offerta ha iniziato a riprendersi, ma più lentamente della domanda. Molti lavoratori erano riluttanti a tornare ai loro vecchi lavori. In effetti, sebbene il PIL degli Stati Uniti sia ora tornato ai livelli prepandemici, l'occupazione non lo è. Oltre tre milioni di ex posti di lavoro rimangono vacanti. Alcuni lavoratori hanno rinunciato del tutto alla forza lavoro. In molti casi, tuttavia, hanno lasciato lavori a basso costo e ad alto rischio Covid, come servizi di ristorazione o trasporti. Le difficoltà a trovare lavoratori hanno portato a salari più alti, poiché le aziende hanno cercato di invogliare gli ex dipendenti a tornare.

Finora, la politica monetaria non è da nessuna parte nella diagnosi. Questo è sicuramente errato. La Federal Reserve ha fornito considerevoli rassicurazioni e sostegno per la ripresa. Le garanzie sui prestiti hanno impedito il collasso dei mercati del credito. L'aumento dell'offerta di moneta ha soddisfatto la crescente domanda di moneta nei momenti peggiori della pandemia. E l'allentamento monetario ha consentito ai mercati finanziari di riprendere piede dopo le grandi vendite di marzo 2020.

Ma in altri modi, la politica monetaria ha continuato a spingere su una corda decennale. I prestiti dei consumatori e delle imprese non sono aumentati durante la ripresa dalla pandemia, cosa che ci si aspetterebbe se oggi i soldi facili alimentassero la domanda e surriscaldassero l'economia. Il totale dei prestiti commerciali e industriali, ad esempio, oggi è appena superiore in termini nominali rispetto a due anni fa.

Qual è, allora, la diagnosi corretta? 

In primo luogo, nei due anni di storia della pandemia, i cambiamenti nella domanda sono stati maggiori dei cambiamenti nell'offerta. Inizialmente, ciò significava un calo dei prezzi, più recentemente ha significato un aumento dei prezzi.

In secondo luogo, la produzione totale è stata ripristinata nell'economia, ma l'offerta, in particolare l'offerta di lavoro, non si è completamente ripresa. Se così fosse, le pressioni sui salari e sui prezzi non sarebbero così acute.

Terzo, l'aumento dei prezzi e dei salari di oggi riflette un enorme... ma Una volta—spostamento della domanda rispetto all'offerta. Tuttavia, come vedremo più avanti, con ogni probabilità la domanda rallenterà da sola. È una diagnosi errata confondere un aumento una tantum del livello dei prezzi con un aumento dei prezzi in corso, noto anche come inflazione. 

Emerge una chiara conclusione politica, ma non è quella sulla bocca di tutti. Le politiche pubbliche dovrebbero essere orientate a incrementare l'offerta, soprattutto quella di manodopera. 

I rimedi potrebbero includere l'apertura di scuole (dove sono ancora chiuse), il finanziamento dell'assistenza all'infanzia (per consentire ai genitori - soprattutto le madri - di tornare al lavoro) e l'aumento dei tassi di vaccinazione (per rendere più sicuri i luoghi di lavoro). I miglioramenti delle infrastrutture, sebbene di natura a lungo termine, potrebbero anche aiutare a sbloccare i colli di bottiglia nel trasporto e nella distribuzione.

Ma la diagnosi di inflazione non si ferma qui. È anche importante considerare come si comporterà il "paziente" - l'economia - nel 2022. 

Dal lato della domanda, è probabile che la spesa rallenti senza il contenimento di una politica monetaria più restrittiva. 

Per quanto riguarda i consumi, i tassi di risparmio sono tornati ai livelli prepandemici. Anche se i risparmi potrebbero diminuire ulteriormente, ci sono poche ragioni per credere che lo farà. I livelli di incertezza e insoddisfazione delle famiglie, misurati dalle indagini, sono elevati. Invece, dopo lo scatto del 2021, è probabile che le spese per consumi rallentino la tendenza, in linea con l'aumento del reddito delle famiglie.

Né è probabile un aumento delle spese in conto capitale. I profitti aziendali sono già elevati, non aumentano e tendono a stabilizzarsi o addirittura a diminuire. L'incertezza in molte forme è anche una forza restrittiva nella sala del consiglio. 

Le esportazioni rimarranno moribonde. Il dollaro si è recentemente rafforzato e le condizioni economiche dei principali partner commerciali non sono abbastanza solide da giustificare l'ottimismo delle esportazioni.

La cosa più importante, tuttavia, è la resistenza fiscale. Le ingenti spese e trasferimenti del governo del 2020-2021 appartengono al passato. Nella contabilità della crescita del PIL, l'assenza di un positivo diventa un negativo. Secondo la Brookings Institution, la politica fiscale indebolirà la crescita del PIL quest'anno e il prossimo.

In breve, la domanda è destinata a rallentare prima che la Fed prema il primo grilletto.

Il rallentamento della crescita modererà le pressioni sui prezzi e sui salari. Ma è probabile che anche l'inflazione rallenti di sua iniziativa. Gli effetti base hanno aumentato i tassi di inflazione su base annua, che svaniranno nei prossimi mesi. Le catene di approvvigionamento globali stanno riaprendo. E, soprattutto, sia le misure delle aspettative di inflazione basate sul mercato sia quelle basate sui sondaggi suggeriscono che gli odierni aumenti dei prezzi e dei salari non stanno modificando le aspettative di inflazione a lungo termine. L'inflazione può generare inflazione, ma l'evidenza non suggerisce che ciò stia accadendo oggi.

Nel frattempo, a Wall Street gli esperti stanno duellando per vedere chi può prevedere il maggior numero di rialzi dei tassi della Fed. L'iperbole è una malattia dell'economia finanziaria, ma ha raggiunto i suoi livelli epidemici nella parte inferiore di Manhattan. 

Ciò che gli analisti non riescono ad apprezzare è questo persistere l'inflazione richiede persistere eccesso di domanda aggregata. Questo è dubbio. La domanda del settore privato, essendo aumentata, rallenterà. La politica fiscale si sta trasformando da un enorme vento favorevole a un modesto vento contrario. E la politica monetaria rimane inefficace nell'aumentare l'indebitamento e la spesa. Invece di un'inflazione persistente, è più probabile che si verifichi uno spostamento una tantum del livello dei prezzi.

Deve prevalere una corretta diagnosi, altrimenti noi, il paziente collettivo, non prospereremo. La prudenza suggerisce che è giustificato un modesto inasprimento della politica monetaria. Dopotutto, l'economia si è ripresa a sufficienza dal crollo della pandemia. Ma è improbabile che l'inflazione odierna sia persistente. Né è principalmente un fenomeno monetario. 

Speriamo che la Fed abbia fatto la diagnosi giusta e ignori l'eco camera di allarme proveniente da Wall Street.

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