Crescita degli utili operativi in ​​rallentamento, ma ancora sopravvalutata dopo il 1Q22

Guadagno Operativo calcolato da S&P Global (SPGI) per l'S&P 500 sovrastima gli utili core[1] fino al 1Q22

Le azioni sono più costose di quanto sembrino in base agli utili operativi di SPGI. Nonostante un calo del 13% circa nel 2022, l'attuale valutazione dell'S&P 500 richiede una crescita degli utili maggiore di quanto gli analisti si aspettano, anche dopo l'indebolimento delle indicazioni di molte società per il 2Q22 e il resto dell'anno.

Il rimbalzo degli utili di S&P Global è sopravvalutato

Nel 2021, i profitti delle società S&P 500 non sono rimbalzati tanto quanto gli utili operativi di SPGI fanno credere agli investitori. Per il 2021 rispetto al 2020:

• I guadagni operativi di SPGI sono migliorati da $ 122.37/azione a $ 208.21/azione, o il 70%
• I guadagni principali sono migliorati da $ 120.05 per azione a $ 197.10 per azione, solo il 64%

Nel 1Q22, gli utili operativi sono ancora superiori del 5% rispetto agli utili core, anche se gli utili core sono migliorati a un ritmo più rapido, aumentando del 47% su base annua, rispetto agli utili operativi, che sono aumentati del 40%.

Figura 1: Guadagni finali di dodici mesi: guadagni principali rispetto a guadagni operativi SPGI: 4trim19 –1trim22

Nota: i dati del periodo più recente per i guadagni operativi di SPGI si basano su stime di consenso per le società con un anno fiscale non standard.

Maggiori dettagli sul calcolo dei Core Earnings sono disponibili nell'Appendice I.

Gli utili operativi di SPGI non escludono le spese insolite che hanno esagerato il calo nel 2020 e la successiva inversione di tendenza nel 2021.

L'S&P 500 è più costoso di quanto implichino gli utili operativi

Alla fine del 1Q22, i Core Earnings dell'S&P 500 hanno raggiunto nuovi massimi, superando i record precedenti stabiliti in ciascuno degli ultimi tre periodi TTM terminati nel 2021, 3Q21 e 2Q21. Il mercato ribassista iniziato nel 2022 ha colmato il divario tra la valutazione dell'S&P 500 e i suoi veri fondamentali, ma non tanto quanto gli utili GAAP o gli utili operativi di SPGI vorrebbero farti credere.

Figura 2: Utile operativo Price-to-Core vs. Price-to-SPGI: TTM dal 12/31/15 al 5/16/22

Nota: i dati del periodo più recente per i guadagni operativi di SPGI incorporano le stime di consenso per le società con un anno fiscale non standard. Il rapporto P/E di My Core Earnings sta aggregando i risultati TTM per i componenti fino al 6/30/13 e aggregando quattro quarti dei risultati per i componenti S&P 500 in ciascun periodo di misurazione successivo. Il P/E di SPGI si basa su quattro trimestri dei risultati S&P 500 aggregati in ciascun periodo. Maggiori dettagli nell'Appendice II.

Poiché gli utili operativi continuano a sopravvalutare gli utili core dell'S&P 500, l'indice richiede crescente ottimismo degli investitori sui profitti futuri solo per mantenere valutazioni e fermare il calo dei prezzi. L'uso di guadagni sopravvalutati porta gli investitori a sottovalutare il rischio, un fatto che è stato recentemente mostrato in modo grottesco nei mercati azionari. Sulla base degli avvertimenti delle società disposte ad affrontare la realtà e della disconnessione tra gli utili core e gli utili operativi, gli investitori possono aspettarsi più società che avvertono del rallentamento della crescita degli utili o addirittura del calo totale nei prossimi trimestri.

La figura 2 mostra i rapporti P/E finali dell'S&P 500 basati sugli utili core e gli utili operativi di SPGI sono diminuiti in modo significativo dai picchi di marzo 2021. I prezzi sono scesi rispetto agli utili da quando le valutazioni hanno raggiunto il picco nel 2021, ma il rimbalzo più rapido degli utili operativi di SPGI si traduce in un rapporto P/E inferiore basato sugli utili operativi (19.0) rispetto a quando si utilizzano gli utili core (22.9). L'S&P 500 sguardi poco costoso se valutato utilizzando gli utili operativi, ma non è così quando viene utilizzata la misura più accurata degli utili di base.

I guadagni principali sono meno volatili e più affidabili

La figura 3 evidenzia le variazioni percentuali degli utili di base e degli utili operativi di SPGI dal 2004 ad oggi (fino al 5/16/22). La differenza tra le misure è determinata da difetti nei set di dati legacy che portano alla mancata acquisizione di guadagni/perdite insoliti sepolti nelle note a piè di pagina.

Figura 3: Utile operativo per azione Core vs. SPGI per l'S&P 500 – Variazione %: 2004 – 5/16/22

Nota: i dati del periodo più recente per i guadagni operativi di SPGI incorporano le stime di consenso per le società con un anno fiscale non standard. L'analisi My Core Earnings si basa su dati TTM aggregati fino al 6/30/13 e successivamente su dati trimestrali aggregati per i componenti dell'S&P 500 in ciascun periodo di misurazione.

Un esempio di guadagni sopravvalutati nell'S&P 500: Tesla Inc. (TSLA)

Di seguito, descrivo in dettaglio il nascosto e segnalato elementi insoliti che mancano ai GAAP Earnings ma che vengono acquisiti in Core Earnings for Tesla Inc. (TSLA), un titolo con alcuni dei guadagni GAAP più sopravvalutati nell'S&P 500. Sarei felice di riconciliare i miei guadagni principali con gli utili operativi se S&P Global rivelerebbe esattamente in che modo gli utili operativi differiscono dagli utili GAAP.

Dopo aver corretto gli elementi insoliti, trovo che gli utili principali di Tesla di $ 6.2 miliardi, o $ 5.46 per azione, siano molto peggiori degli utili GAAP riportati di $ 8.4 miliardi, o $ 7.40 per azione. Il punteggio di distorsione degli utili di Tesla è forte.

Di seguito, descrivo in dettaglio le differenze tra guadagni principali e guadagni GAAP in modo che i lettori possano controllare la mia ricerca.

Figura 4: Riconciliazione tra utili Tesla GAAP e utili di base: TTM fino al 1Q22

Maggiori dettagli:

La distorsione degli utili totali di $ 1.94 per azione, che equivale a $ 2.2 miliardi, è composta da:

Guadagni insoliti nascosti, netto = $ 0.73/per azione, che equivale a $ 823 milioni ed è composto da

$ 947 milioni di crediti normativi automobilistici nel periodo TTM in base a

-$ 124 milioni di svalutazioni di scorte e impegni di acquisto nel periodo TTM in base a

Guadagni insoliti segnalati al lordo delle imposte, netti = $ 0.68/per azione, che equivale a $ 768 milioni ed è composto da

$ 679 milioni di crediti normativi automobilistici nel periodo TTM in base a

$ 163 milioni di altre entrate nel periodo TTM in base a

-74 milioni di dollari in ristrutturazioni e altre spese nel periodo TTM in base a

Distorsione fiscale = $ 0.54/per azione, che equivale a $ 611 milioni

Divulgazione: David Trainer, Kyle Guske II e Matt Shuler non ricevono alcun compenso per scrivere su titoli, stili o temi specifici.

Appendice I: Metodologia degli utili di base

Nelle figure sopra, utilizzo quanto segue per calcolare i guadagni di base:

Anche se preferisco i dati trimestrali aggregati, ho esaminato i potenziali impatti delle due metodologie e non ho riscontrato differenze sostanziali.

Appendice II: Metodologia del rapporto P/E per gli utili operativi di Core e SPGI

Nella Figura 2 sopra, calcolo il rapporto prezzo/guadagno core fino al 6/30/13 come segue:

1. Calcola un rendimento degli utili TTM per ogni costituente dell'S & P 500
2. Ponderare i rendimenti degli utili in base al rispettivo peso S&P 500 di ciascuna azione
3. Somma i rendimenti ponderati degli utili e prendi l'inverso (1 / Rendimento degli utili)

Calcolo il rapporto prezzo/guadagno core per i periodi successivi al 6/30/13 come segue:

1. Calcolare un rendimento finale degli utili di quattro trimestri per ogni componente dell'S&P 500
2. Pesare il rendimento degli utili in base al rispettivo peso S&P 500 di ciascun titolo
3. Somma i rendimenti ponderati degli utili e prendi l'inverso (1 / Rendimento degli utili)

Uso la metodologia del rendimento degli utili perché i rapporti P / E non seguono un andamento lineare. Il rapporto AP / E di 1 è "migliore" di un rapporto P / E di 30, ma un rapporto P / E di 30 è "migliore" di un rapporto P / E di -15. In altre parole, l'aggregazione dei rapporti P / E può comportare un multiplo basso a causa dell'inclusione di pochi titoli con P / Es negativo.

L'uso dei rendimenti degli utili risolve questo problema perché un alto rendimento degli utili è sempre "migliore" di un basso rendimento degli utili. Non vi è alcuna differenza concettuale quando si passa dai rendimenti degli utili positivi a quelli negativi come avviene con i rapporti P / E tradizionali.

Utilizzando i dati trimestrali non appena disponibili, è possibile catturare meglio l'impatto delle modifiche ai componenti dell'S&P 500 su base trimestrale. Ad esempio, una società potrebbe essere una componente nel 2trim18, ma non nel 3trim18. Questo metodo cattura la natura in continua evoluzione della circoscrizione S&P 500.

Per tutti i periodi nella Figura 2, calcolo il rapporto tra il prezzo e l'utile operativo SPGI sommando i 4 trimestri precedenti dell'utile operativo per azione e, quindi, dividendo per il prezzo S&P 500 alla fine di ogni periodo di misurazione.

[1] La mia ricerca sugli utili di base si basa sugli ultimi dati finanziari sottoposti a revisione, che nella maggior parte dei casi corrisponde al calendario 1Q22 10-Q. Dati sui prezzi al 5/16/22. Gli utili operativi di S&P Global si basano sullo stesso arco di tempo.

[2] Tratto i crediti regolatori automobilistici come voci segnalate nel 1Q22 perché sono rilevati direttamente a conto economico. Nei trimestri precedenti, tratto i crediti come elementi nascosti poiché sono stati indicati in una tabella separata dal conto economico che disaggrega le entrate di Tesla per fonte.