NEW HAVEN, Connecticut (Project Syndicate) — La Federal Reserve ha fatto una svolta, un insolito dietrofront per un'istituzione nota da tempo per i lenti e deliberati cambiamenti nella politica monetaria. Sebbene i recenti messaggi della Fed (in realtà non ha ancora fatto nulla) non siano così creativi come speravo, almeno ha riconosciuto di avere un problema serio.
Quel problema, ovviamente, è l'inflazione. Come la Fed in cui lavoravo all'inizio degli anni '1970 sotto Arthur Burns, i responsabili politici di oggi ancora una volta diagnosticarono erroneamente l'epidemia iniziale. L'attuale aumento dell'inflazione non è transitorio né va liquidato come una conseguenza di sviluppi idiosincratici legati al COVID-19. È diffuso, persistente e rafforzato dalle pressioni salariali derivanti da un inasprimento senza precedenti del mercato del lavoro. In queste circostanze, il continuo rifiuto della Fed di cambiare rotta sarebbe stato un errore politico epico.
Scopri la storia completa sull'inflazione su MarketWatch
Ma riconoscere il problema è solo il primo passo per risolverlo. E risolverlo non sarà facile.
Matematica e storia
Considera la matematica: il tasso di inflazione misurato dall'indice dei prezzi al consumo ha raggiunto il 7% a dicembre 2021. Con il tasso nominale dei fondi federali
FF00,
-0.02%
di fatto pari a zero, che si traduce in un tasso sui fondi reali (la metrica preferita per valutare l'efficacia della politica monetaria) del -7%.
Questo è un record.
Ultime notizie: La prima riunione della Federal Reserve del 2022 si profila mentre il rischio di inflazione al di fuori del controllo dei responsabili politici aumenta
Solo due volte nella storia moderna, all'inizio del 1975 e di nuovo a metà del 1980, la Fed ha consentito al tasso sui fondi reali di scendere al -5%. Questi due casi hanno posto fine alla Grande Inflazione, quando, in un periodo di oltre cinque anni, l'IPC è aumentato a un tasso medio annuo dell'8.6%.
Naturalmente, nessuno pensa che siamo di fronte a un sequel. Sono stato preoccupato per l'inflazione per più tempo della maggior parte degli altri, ma nemmeno io prendo in considerazione questa possibilità. La maggior parte dei previsori prevede che l'inflazione si moderi nel corso di quest'anno. Man mano che le strozzature della catena di approvvigionamento si attenuano e i mercati diventano più equilibrati, questa è una presunzione ragionevole.
Ora leggi questo: Come Jerome Powell potrebbe cercare di calmare i nervi stremati del mercato
Il fine gioco
Ma solo fino a un certo punto. La Fed lungimirante deve ancora affrontare una domanda tattica critica: quale tasso sui fondi federali dovrebbe puntare per affrontare il tasso di inflazione più probabile tra 12-18 mesi?
Nessuno ne ha idea, compresi la Fed ei mercati finanziari. Ma una cosa è certa: con un tasso sui fondi federali reali di -7% che mette la Fed in un profondo buco, anche una rapida decelerazione dell'inflazione non esclude un'aggressiva stretta monetaria per riposizionare il tasso sui fondi reali in modo tale che sia ben allineato con il mandato di stabilità dei prezzi della Fed.
Per capirlo, la Fed deve azzardare una stima di quando il tasso di inflazione raggiungerà il picco e scenderà. È sempre difficile indovinare la data e ancora più difficile capire cosa significhi veramente "inferiore". Ma l'economia statunitense è ancora calda e il mercato del lavoro, almeno come misurato dal calo del tasso di disoccupazione, è più teso che in qualsiasi momento dal gennaio 1970 (su, gulp, sull'orlo della Grande Inflazione).
In queste circostanze, direi che un politico responsabile vorrebbe peccare per eccesso di cautela e non scommettere su un rapido e miracoloso viaggio di ritorno dell'inflazione al suo trend pre-COVID-2 inferiore al 19%.
Ancora negativo
Ancora una volta, considera la matematica: diciamo che il percorso politico previsto dalla Fed, come trasmesso attraverso il suo ultimo "dot plot", è corretto e la banca centrale porta il tasso nominale sui fondi federali da zero a circa l'1% entro la fine del 2022. Abbinalo con una valutazione giudiziosa della traiettoria di disinflazione - né troppo lenta, né troppo veloce - che prevede un ritorno dell'inflazione CPI di fine anno nella zona del 3%-4%. Ciò lascerebbe comunque il tasso sui fondi federali reali in territorio negativo tra il -2% e il -3% alla fine di quest'anno.
Questo è il trucco in tutto questo. Nell'attuale ciclo di allentamento, la Fed ha spinto per la prima volta il tasso sui fondi federali reali al di sotto dello zero nel novembre 2019. Ciò significa che un probabile tasso compreso tra -2% e -3% nel dicembre 2022 segnerebbe un periodo di 38 mesi di accomodamento monetario straordinario, durante il quale il tasso reale sui fondi federali è stato in media del -3.1%.
La prospettiva storica è importante qui.
Ci sono stati tre precedenti periodi di accomodamento monetario straordinario degno di nota: all'indomani della bolla delle dot-com una generazione fa, la Fed sotto Alan Greenspan ha registrato un tasso sui fondi reali negativo con una media di -1.1% per 31 mesi consecutivi. Dopo la crisi finanziaria globale del 2008, Ben Bernanke e Janet Yellen hanno collaborato per sostenere un tasso medio di fondi reali del -1.9% per ben 62 mesi. E poi, poiché la lentezza post-crisi persisteva, Yellen ha collaborato con Jerome Powell per 37 mesi consecutivi per mantenere il tasso sui fondi reali a -0.9%.
La scommessa più rischiosa di sempre
La Fed di oggi sta giocando con il fuoco. Il tasso dei fondi federali reali del -3.1% dell'attuale über-accomodation è più del doppio della media del -1.4% di quei tre periodi precedenti. Eppure il problema dell'inflazione odierno è molto più serio, con un aumento dell'IPC probabilmente in media del 5% da marzo 2021 a dicembre 2022, rispetto alla media del 2.1% che prevaleva sotto i precedenti regimi di tassi negativi sui fondi reali.
Tutto ciò sottolinea quella che potrebbe essere la scommessa politica più rischiosa che la Fed abbia mai fatto. Ha iniettato uno stimolo record nell'economia durante un periodo in cui l'inflazione è andata a un ritmo ben oltre il doppio rispetto ai suoi tre precedenti esperimenti con tassi negativi sui fondi reali. Ho deliberatamente tralasciato un quarto confronto: il tasso sui fondi federali reali del -1.7% sotto Burns all'inizio degli anni '1970. Sappiamo come è finita. E ho anche omesso qualsiasi accenno all'altrettanto aggressiva espansione del bilancio della Fed.
Ormai è lecito avvertire che la Fed è “dietro la curva”. In effetti, la Fed è così indietro che non riesce nemmeno a vedere la curva. I suoi dot plot, non solo per quest'anno ma anche per il 2023 e il 2024, non rendono giustizia all'entità della stretta monetaria che molto probabilmente sarà necessaria quando la Fed si affretta a riportare l'inflazione sotto controllo. Nel frattempo, i mercati finanziari sono pronti per un brusco risveglio.
Stephen S. Roach, membro della facoltà della Yale University ed ex presidente della Morgan Stanley Asia, è l'autore di “Squilibrato: la co-dipendenza tra America e Cina” (Yale University Press, 2014).
Questo commento è stato pubblicato con il permesso di Project Syndicate — The Fed Is Playing with Fire
Altro sull'inflazione
Jason Furmann: Perché quasi nessuno vedeva arrivare l'inflazione?
Rex Nut: Perché i tassi di interesse non sono davvero lo strumento giusto per controllare l'inflazione
Giovanni Cochrane: L'inflazione non è il più grande fallimento della Fed
Fonte: https://www.marketwatch.com/story/thankfully-the-fed-has-decided-to-stop-digging-but-it-has-alot-of-work-to-do-before- it-gets-us-out-of-hole-were-in-11643129805?siteid=yhoof2&yptr=yahoo
Opinione: Per fortuna la Fed ha deciso di smettere di scavare, ma ha molto lavoro da fare prima che ci faccia uscire dal buco in cui ci troviamo
NEW HAVEN, Connecticut (Project Syndicate) — La Federal Reserve ha fatto una svolta, un insolito dietrofront per un'istituzione nota da tempo per i lenti e deliberati cambiamenti nella politica monetaria. Sebbene i recenti messaggi della Fed (in realtà non ha ancora fatto nulla) non siano così creativi come speravo, almeno ha riconosciuto di avere un problema serio.
Quel problema, ovviamente, è l'inflazione. Come la Fed in cui lavoravo all'inizio degli anni '1970 sotto Arthur Burns, i responsabili politici di oggi ancora una volta diagnosticarono erroneamente l'epidemia iniziale. L'attuale aumento dell'inflazione non è transitorio né va liquidato come una conseguenza di sviluppi idiosincratici legati al COVID-19. È diffuso, persistente e rafforzato dalle pressioni salariali derivanti da un inasprimento senza precedenti del mercato del lavoro. In queste circostanze, il continuo rifiuto della Fed di cambiare rotta sarebbe stato un errore politico epico.
Scopri la storia completa sull'inflazione su MarketWatch
Ma riconoscere il problema è solo il primo passo per risolverlo. E risolverlo non sarà facile.
Matematica e storia
Considera la matematica: il tasso di inflazione misurato dall'indice dei prezzi al consumo ha raggiunto il 7% a dicembre 2021. Con il tasso nominale dei fondi federali
-0.02%
FF00,
di fatto pari a zero, che si traduce in un tasso sui fondi reali (la metrica preferita per valutare l'efficacia della politica monetaria) del -7%.
Questo è un record.
Ultime notizie: La prima riunione della Federal Reserve del 2022 si profila mentre il rischio di inflazione al di fuori del controllo dei responsabili politici aumenta
Solo due volte nella storia moderna, all'inizio del 1975 e di nuovo a metà del 1980, la Fed ha consentito al tasso sui fondi reali di scendere al -5%. Questi due casi hanno posto fine alla Grande Inflazione, quando, in un periodo di oltre cinque anni, l'IPC è aumentato a un tasso medio annuo dell'8.6%.
Naturalmente, nessuno pensa che siamo di fronte a un sequel. Sono stato preoccupato per l'inflazione per più tempo della maggior parte degli altri, ma nemmeno io prendo in considerazione questa possibilità. La maggior parte dei previsori prevede che l'inflazione si moderi nel corso di quest'anno. Man mano che le strozzature della catena di approvvigionamento si attenuano e i mercati diventano più equilibrati, questa è una presunzione ragionevole.
Ora leggi questo: Come Jerome Powell potrebbe cercare di calmare i nervi stremati del mercato
Il fine gioco
Ma solo fino a un certo punto. La Fed lungimirante deve ancora affrontare una domanda tattica critica: quale tasso sui fondi federali dovrebbe puntare per affrontare il tasso di inflazione più probabile tra 12-18 mesi?
Nessuno ne ha idea, compresi la Fed ei mercati finanziari. Ma una cosa è certa: con un tasso sui fondi federali reali di -7% che mette la Fed in un profondo buco, anche una rapida decelerazione dell'inflazione non esclude un'aggressiva stretta monetaria per riposizionare il tasso sui fondi reali in modo tale che sia ben allineato con il mandato di stabilità dei prezzi della Fed.
Per capirlo, la Fed deve azzardare una stima di quando il tasso di inflazione raggiungerà il picco e scenderà. È sempre difficile indovinare la data e ancora più difficile capire cosa significhi veramente "inferiore". Ma l'economia statunitense è ancora calda e il mercato del lavoro, almeno come misurato dal calo del tasso di disoccupazione, è più teso che in qualsiasi momento dal gennaio 1970 (su, gulp, sull'orlo della Grande Inflazione).
In queste circostanze, direi che un politico responsabile vorrebbe peccare per eccesso di cautela e non scommettere su un rapido e miracoloso viaggio di ritorno dell'inflazione al suo trend pre-COVID-2 inferiore al 19%.
Ancora negativo
Ancora una volta, considera la matematica: diciamo che il percorso politico previsto dalla Fed, come trasmesso attraverso il suo ultimo "dot plot", è corretto e la banca centrale porta il tasso nominale sui fondi federali da zero a circa l'1% entro la fine del 2022. Abbinalo con una valutazione giudiziosa della traiettoria di disinflazione - né troppo lenta, né troppo veloce - che prevede un ritorno dell'inflazione CPI di fine anno nella zona del 3%-4%. Ciò lascerebbe comunque il tasso sui fondi federali reali in territorio negativo tra il -2% e il -3% alla fine di quest'anno.
Questo è il trucco in tutto questo. Nell'attuale ciclo di allentamento, la Fed ha spinto per la prima volta il tasso sui fondi federali reali al di sotto dello zero nel novembre 2019. Ciò significa che un probabile tasso compreso tra -2% e -3% nel dicembre 2022 segnerebbe un periodo di 38 mesi di accomodamento monetario straordinario, durante il quale il tasso reale sui fondi federali è stato in media del -3.1%.
La prospettiva storica è importante qui.
Ci sono stati tre precedenti periodi di accomodamento monetario straordinario degno di nota: all'indomani della bolla delle dot-com una generazione fa, la Fed sotto Alan Greenspan ha registrato un tasso sui fondi reali negativo con una media di -1.1% per 31 mesi consecutivi. Dopo la crisi finanziaria globale del 2008, Ben Bernanke e Janet Yellen hanno collaborato per sostenere un tasso medio di fondi reali del -1.9% per ben 62 mesi. E poi, poiché la lentezza post-crisi persisteva, Yellen ha collaborato con Jerome Powell per 37 mesi consecutivi per mantenere il tasso sui fondi reali a -0.9%.
La scommessa più rischiosa di sempre
La Fed di oggi sta giocando con il fuoco. Il tasso dei fondi federali reali del -3.1% dell'attuale über-accomodation è più del doppio della media del -1.4% di quei tre periodi precedenti. Eppure il problema dell'inflazione odierno è molto più serio, con un aumento dell'IPC probabilmente in media del 5% da marzo 2021 a dicembre 2022, rispetto alla media del 2.1% che prevaleva sotto i precedenti regimi di tassi negativi sui fondi reali.
Tutto ciò sottolinea quella che potrebbe essere la scommessa politica più rischiosa che la Fed abbia mai fatto. Ha iniettato uno stimolo record nell'economia durante un periodo in cui l'inflazione è andata a un ritmo ben oltre il doppio rispetto ai suoi tre precedenti esperimenti con tassi negativi sui fondi reali. Ho deliberatamente tralasciato un quarto confronto: il tasso sui fondi federali reali del -1.7% sotto Burns all'inizio degli anni '1970. Sappiamo come è finita. E ho anche omesso qualsiasi accenno all'altrettanto aggressiva espansione del bilancio della Fed.
Ormai è lecito avvertire che la Fed è “dietro la curva”. In effetti, la Fed è così indietro che non riesce nemmeno a vedere la curva. I suoi dot plot, non solo per quest'anno ma anche per il 2023 e il 2024, non rendono giustizia all'entità della stretta monetaria che molto probabilmente sarà necessaria quando la Fed si affretta a riportare l'inflazione sotto controllo. Nel frattempo, i mercati finanziari sono pronti per un brusco risveglio.
Stephen S. Roach, membro della facoltà della Yale University ed ex presidente della Morgan Stanley Asia, è l'autore di “Squilibrato: la co-dipendenza tra America e Cina” (Yale University Press, 2014).
Questo commento è stato pubblicato con il permesso di Project Syndicate — The Fed Is Playing with Fire
Altro sull'inflazione
Jason Furmann: Perché quasi nessuno vedeva arrivare l'inflazione?
Rex Nut: Perché i tassi di interesse non sono davvero lo strumento giusto per controllare l'inflazione
Giovanni Cochrane: L'inflazione non è il più grande fallimento della Fed
Fonte: https://www.marketwatch.com/story/thankfully-the-fed-has-decided-to-stop-digging-but-it-has-alot-of-work-to-do-before- it-gets-us-out-of-hole-were-in-11643129805?siteid=yhoof2&yptr=yahoo