SVB non è un canarino nella miniera di carbone bancaria

Buongiorno. Benvenuti alla giornata del lavoro. I meteorologi ritengono che a febbraio siano stati aggiunti 205,000 posti di lavoro. Hanno pensato a qualcosa di simile il mese scorso, prima che il vero numero di gennaio, più di mezzo milione di posti di lavoro, spazzasse via tutti. Da allora, molti hanno deciso di ignorare i forti dati di gennaio come un colpo di fortuna da inverno caldo. Un altro eccezionale rapporto sulle buste paga oggi sarà più difficile da respingere. Mandaci una email: [email protected] ed [email protected].

Silicon Valley Bank

Ieri le azioni della Silicon Valley Bank sono scese del 60%, dopo che la società ha dichiarato di aver apportato importanti modifiche al proprio bilancio e che avrebbe raccolto nuovo capitale. Questa è una grande mossa ma non - nel contesto dei mercati in generale - una storia particolarmente importante. Dopo la fustigazione di giovedì, la capitalizzazione di mercato di SVB è di soli 6 miliardi di dollari.

Cos'è molto grande storia è che le banche in generale hanno svenduto bruscamente alla notizia. L'indice bancario KBW è sceso dell'8%. Guardala in questo modo: il calo del 5.4% di JPMorgan Chase di ieri rappresenta un calo di valore molto maggiore ($ 22 miliardi) rispetto al calo delle azioni proprie di SVB ($ 9.5 miliardi). Il brivido nel settore bancario suggerisce che ciò che è andato storto in SVB è emblematico di un problema più grande. È?

La risposta breve è no. Dire questo mi rende estremamente nervoso; è molto più sicuro per un giornalista finanziario prevedere un disastro che non si materializzerà piuttosto che scartare la possibilità che accada. Ma i problemi di SVB derivano da peculiarità di bilancio che la maggior parte delle altre banche non condivide. Nella misura in cui altre banche hanno problemi simili, dovrebbero essere molto più miti. C'è un'aggiunta importante, però: nel settore bancario, i fallimenti di fiducia possono assumere una vita propria. Se un numero sufficiente di persone pensa che i problemi in stile SVB siano diffusi, potrebbero accadere cose brutte. Le banche passeranno i prossimi giorni a dire "non avremo bisogno di prendere svalutazioni o aumentare il capitale". Questo non calmerà i nervi di nessuno; al contrario, suonerà come un'eco del 2007-8.

Allora partiamo dai fatti. I problemi di SVB possono essere riassunti con un grafico:

SVB si rivolge alle industrie tecnologiche della California ed è cresciuta rapidamente insieme a quelle industrie per anni. Ma poi, con l'esplosione del finanziamento speculativo nel boom della pandemia di coronavirus, i depositi (linea blu scuro) sono aumentati molto velocemente. I principali clienti di SVB, le start-up tecnologiche, avevano bisogno di un posto dove mettere i soldi che i venture capitalist stavano spalando loro. Ma SVB non aveva la capacità, o forse la propensione, a concedere prestiti (linea azzurra) al tasso in cui stavano arrivando i depositi. , titoli di debito garantiti dal governo.

Questa non è stata una buona idea, perché ha dato a SVB una doppia sensibilità ai tassi di interesse più elevati. Dal lato delle attività del bilancio, tassi più elevati riducono il valore di quei titoli di debito a lungo termine. Per quanto riguarda le passività, tassi più alti significano meno denaro spinto verso la tecnologia e, di conseguenza, una minore offerta di fondi di deposito a basso costo.

Ciò non significa che SVB stesse affrontando una crisi di liquidità in cui non avrebbe potuto far fronte ai prelievi (sebbene, ancora una volta, qualsiasi banca che fallisce abbastanza gravemente in qualsiasi modo può affrontare una corsa improvvisa). Il problema principale è la redditività. Le aziende, a differenza dei depositanti al dettaglio, sono molto sensibili al prezzo dei loro depositi. Quando i tassi aumentano, le aziende si aspettano che i loro depositi rendano di più e sposteranno i loro soldi se ciò non accade. La maggior parte dei depositanti al dettaglio non può essere disturbata. E i depositanti di SVB sono prevalentemente imprese.

Il rendimento delle attività di SVB è ancorato al livello dei titoli di stato a lungo termine acquistati quando i tassi erano bassi; nel frattempo, il suo costo di finanziamento sta aumentando rapidamente. Nel quarto trimestre, il costo dei depositi è aumentato del 2.33%, dallo 14% dell'ultimo trimestre del 2021. È negativo ma non letale: le attività fruttifere della società hanno reso il 3.36% nel quarto trimestre, rispetto all'1.99%. per cento, rendendo uno spread inasprimento ma ancora positivo. Ma i costi dei depositi continueranno ad aumentare con il rinnovo di più depositi, anche in assenza di ulteriori aumenti dei tassi.

Ecco perché SVB ha venduto 21 miliardi di dollari di obbligazioni. Aveva bisogno di reinvestire quei fondi in titoli di durata più breve, per aumentare il rendimento e rendere il suo bilancio più flessibile di fronte a qualsiasi ulteriore aumento dei tassi. E poi aveva bisogno di raccogliere capitale per sostituire le perdite subite in quelle vendite (se acquisti un'obbligazione quando i tassi sono bassi e la vendi quando i tassi sono alti, subisci una perdita). 

Perché la maggior parte delle altre banche non affronterà una crisi simile? In primo luogo, poche altre banche hanno una percentuale di depositi aziendali così elevata come SVB, quindi i loro costi di finanziamento non aumenteranno così rapidamente. Alla Fifth Third, una tipica banca regionale, i costi dei depositi hanno raggiunto solo l'1.05% nel quarto trimestre. Alla gigantesca Bank of America, la cifra era dello 0.96%.

In secondo luogo, poche altre banche hanno tanto patrimonio immobilizzato in titoli a tasso fisso quanto SVB, piuttosto che in prestiti a tasso variabile. I titoli rappresentano il 56% del patrimonio di SVB. Al Quinto Terzo, la cifra è del 25 per cento; presso Bank of America, è del 28%. Sono ancora molte obbligazioni, detenute nei bilanci delle banche a al di sotto del loro valore di mercato. I bassi rendimenti delle obbligazioni saranno un freno ai profitti. Questa non è una sorpresa né un segreto, tuttavia, e le banche con attività più equilibrate di SVB dovrebbero essere in grado di farcela.

I margini di interesse netti della maggior parte delle banche (rendimento delle attività meno il costo del finanziamento) inizieranno presto a contrarsi. Questo fa parte di un ciclo normale: quando i tassi salgono, i rendimenti delle attività aumentano rapidamente e i costi dei depositi recuperano terreno. Gerard Cassidy, analista bancario di RBC, prevede che i NIM raggiungano il picco nel primo o nel secondo trimestre e poi diminuiscano. Ma tutti sapevano che sarebbe successo prima che SVB colpisse le rocce. Questa settimana RBC ha tenuto la sua conferenza bancaria annuale, alla quale hanno parlato tutte le principali banche regionali. Solo una (Key Corp) ha abbassato la guidance per il margine di interesse.

Per la maggior parte delle banche tassi più elevati, di per sé, sono una buona notizia. Aiutano il lato attivo del bilancio più di quanto danneggino il lato passivo. Naturalmente, se i tassi sono più alti perché la Fed sta inasprendo la politica, e quell'inasprimento della politica spinge l'economia in recessione, questo è un male per le banche. Le banche odiano le recessioni. Ma anche quel rischio era ben noto prima della pessima giornata di SVB.

SVB è l'opposto: tassi più elevati la danneggiano dal lato del passivo più di quanto lo aiutino dal lato dell'attivo. Come riassume l'analista della banca Oppenheimer Chris Kotowski, SVB è "un valore anomalo sensibile alle passività in un mondo generalmente sensibile agli asset".

SVB non è un canarino nella miniera di carbone bancaria. I suoi guai potrebbero causare una generale perdita di fiducia che danneggia il settore, ma ciò richiederebbe una metafora diversa: gridare al fuoco in un teatro affollato, forse. Gli investitori dovrebbero mantenere la calma e tenere d'occhio i fondamentali.

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