La Fed dice che non taglierà i tassi nel 2023. I mercati non sono d'accordo. Chi ha ragione?

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Circa l'autore: Cristoforo Intelligente è chief global strategist e capo del Barings Investment Institute, ed è un ex alto funzionario di politica economica presso il Tesoro degli Stati Uniti e la Casa Bianca.

La Federal Reserve statunitense non potrebbe essere più chiara. Sia i falchi che le colombe presentano una ferrea determinazione a guidare inflazione giù nonostante i rischi di recessione. Non prevedono tagli dei tassi almeno fino al prossimo anno. I mercati, tuttavia, prevedono una politica più agevole entro la fine dell'estate.

La Fed ha perso credibilità? O l'incertezza è così alta che nemmeno la più grande banca centrale del mondo sa cosa ci aspetta? Il problema sembra meno con un messaggero dubbioso che con il messaggio, che si perde ancora tra nuvole di incertezza. Ma attenzione il giorno in cui queste nuvole si alzeranno improvvisamente. La resa dei conti potrebbe non essere bella.

Ci sono diversi modi per spiegare la corrente sconnettere tra quello che dice la Fed e quello che sente il suo pubblico. Una teoria sostiene che l'economia statunitense soffra di una debolezza di fondo che sprofonderà in una profonda recessione quando il mercato immobiliare si fermerà, la fiducia dei consumatori crollerà e milioni di persone rimarranno senza lavoro. Non c'è niente come un forte aumento della disoccupazione per innescare insistenti richieste di riduzione dei tassi, specialmente da parte dei membri di un irritabile Congresso degli Stati Uniti che cerca di fare notizia.

Un'altra possibilità è l'aspettativa che i mercati finanziari crolleranno improvvisamente. Prima degli anni '1980, la maggior parte delle recessioni era causata dagli aumenti della Fed per combattere le pressioni inflazionistiche nell'economia. Da allora Lunedì nero, il 19 ottobre 1987, quando il Dow Jones Industrial Average ha registrato un calo del 22.6% in un solo giorno, il caos del mercato finanziario ha spesso portato alla contrazione economica. Le recenti rotture dei gestori delle pensioni del Regno Unito e degli esotici trader di criptovalute sono state finora gestibili, ma permangono le preoccupazioni eccesso di leva nel private equity e crescenti rischi da family office e hedge fund.

In alternativa, gli investitori potrebbero semplicemente rimanere bloccati nella pigra supposizione di poter sempre puntare su una "Fed put" che costringerà a tagli dei tassi sulla base del presupposto che le perdite di Wall Street si riversano sempre su Main Street.

Potrebbe essere una combinazione di tutti questi motivi.

In un mondo inondato di notizie e commenti di mercato, vale la pena ricordare un tempo lontano prima del 1994, quando non c'erano affatto messaggi della Fed. Le decisioni sui tassi non sono state nemmeno formalmente annunciate fino a quando non sono stati pubblicati i verbali a seguito di una successiva riunione del Federal Open Market Committee. I giornalisti sono stati costretti a correre in giro per parlare con i commercianti per dedurre se ci fosse stato effettivamente un cambiamento di politica.

Una maggiore trasparenza sull'analisi e sulle aspettative della Fed ha lo scopo di rafforzare la politica. Quando c'è un consenso generale sui probabili risultati economici, la Fed può fare affidamento su cosa l'ex presidente della Fed di Chicago Charles Evans e colleghi una volta chiamata guida "delfica", dal nome degli oracoli nel Tempio di Apollo.

In tempi normali, queste previsioni possono influenzare i mercati e le condizioni del credito in modi che rafforzano gli effettivi aggiustamenti dei tassi. Nuovi dati potrebbero portare ad aggiustamenti delle aspettative, come abbiamo visto negli aggiornamenti della Fed Riepilogo delle proiezioni economiche o il suo famigerato diagramma a punti dei futuri livelli dei tassi. Ma queste rimangono le aspettative dei singoli membri piuttosto che le promesse.

Per contro, in periodi di stress di mercato, i banchieri centrali potrebbero passare alla guida "odissea", attaccandosi all'albero maestro come l'eroe greco assumendo impegni vincolanti nei confronti della politica. Nel profondo della pandemia, in Settembre 2020, la Fed è riuscita a amplificare l'impatto di tassi di interesse sostanzialmente pari a zero con la promessa di una politica accomodante fino a quando l'economia non ha raggiunto "la massima occupazione" e "l'inflazione è sulla buona strada per superare moderatamente il 2% per qualche tempo".

Tale orientamento funziona meglio quando è "specifico e verificabile", scrive Ben Bernanke, ex presidente della Fed e sostenitore di una maggiore trasparenza politica, nel suo libro più recente. Ma ha funzionato anche per il presidente della Banca centrale europea, Mario Draghi, quando ha promesso di fare "tutto il necessario" per preservare l'euro.

L'attuale dilemma della Fed è che la sua guida Delphic fallisce perché c'è una così ampia dispersione delle aspettative del mercato riguardo all'inflazione e alla crescita. Per decenni, il problema centrale della Fed è stato quello di convincere i mercati che poteva effettivamente farlo aumentare l'inflazione ad almeno il 2%. Ora, l'inflazione sembra aver raggiunto il picco, ma c'è poco consenso su quanto lontano o quanto velocemente può farlo la Fed inferiore l'inflazione verso quel 2%. C'è ancora meno consenso su quanti danni potrebbe fare lungo la strada.

Allo stesso tempo, le condizioni non sono abbastanza estreme da giustificare un impegno a mantenere i tassi a X finché l'inflazione non raggiunge Y. E siamo ben lontani da chiunque prometta "qualunque cosa serva". Senza un senso di crisi, impegni così drammatici suonano ancora meno credibili.

Alla fine, il divario della Fed con le aspettative del mercato verrà risolto con l'arrivo di nuove letture di dati nei prossimi mesi, il che potrebbe essere il motivo per cui Powell ha iniziato a offrire una guida anticipata meno specifica la scorsa estate.

L'attuale consenso del mercato ritiene ancora giusto che l'inflazione continui a raffreddarsi, ma l'economia rimane abbastanza resiliente da evitare una grave recessione. In questo caso, la Fed potrebbe iniziare a fare piccoli passi prima della fine dell'anno, anche se non così velocemente come i mercati si aspettano attualmente.

Il rischio è che la differenza tra Fed e investitori si risolve improvvisamente e inaspettatamente a favore dell'uno o dell'altro. Se gli investitori hanno ragione sul fatto che la Fed taglierà in estate, sarà perché la recessione è arrivata molto prima o perché i mercati sono in subbuglio. Se la Fed ha ragione sul fatto che ci vorrà più tempo per eliminare l'inflazione dall'economia, la recessione potrebbe essere più profonda.

Nel frattempo, i banchieri centrali americani sono bloccati con una guida che non è particolarmente efficace. In effetti, nessun eroe o oracolo greco ha mai pronunciato le parole "dipendente dai dati".

I commenti degli ospiti come questo sono scritti da autori esterni alla redazione di Barron's e MarketWatch. Riflettono la prospettiva e le opinioni degli autori. Invia proposte di commento e altri feedback a [email protected].