Questa inflazione presto sminuirà il breakout degli anni '1970

Gli anni '1970 sono l'ultima allegoria americana dell'inflazione.

Secondo le misure ufficiali, è stata la peggiore rotta inflazionistica nella storia americana del dopoguerra, con un picco di inflazione del 14.6%. È stata anche un'amara lezione su cosa succede quando i responsabili politici aspettano il loro tempo, per il guadagno politico e quant'altro.

Quindi, naturalmente, gli anni '1970 lo sono sempre , il riferimento per il peggio, come quel bambino cattivo a scuola con cui i genitori confrontano i propri figli. Quel paragone è particolarmente allettante questa volta.

Proprio come oggi, l'inflazione degli anni '1970 era un sottoprodotto di entrambe le politiche monetarie più accomodanti (inflazione trainata dalla domanda) e shock energetici (spinta ai costi inflazione). È, quindi, probabilmente il miglior riferimento che ci sia per prevedere cosa accadrà.

Il problema: non è così semplice come molti sostengono.

Politica monetaria allentata

Nel 1971, Nixon ha svincolato il dollaro dall'oro e lo ha trasformato nella valuta fiat fluttuante come la conosciamo oggi. E poiché il dollaro non era più sostenuto dalle riserve auree, ha liberato le mani della Fed per pompare dollari nell'economia.

Due anni prima della rielezione di Nixon, la Fed, presumibilmente spinta dall'amministrazione Nixon, ha lanciato una politica monetaria espansiva aggressiva nonostante le preoccupazioni per la crescita dell'inflazione.

L'allora presidente della Fed Arthur Burns ha ridotto i tassi dal 9.5% al ​​3% e ha aumentato l'offerta di moneta M2 in media del 12% anno su anno fino a dopo la rielezione di Nixon. (Per prospettiva, il mondo non ha visto una crescita annuale così elevata nell'offerta di moneta M2 fino a Covid.)

Poi Burns ha costretto Nixon ad attuare controlli sui salari e sui prezzi perché credeva (o fingeva di farlo) che l'aumento dell'inflazione non avesse nulla a che fare con la sua politica. Invece, ha incolpato i sindacati e le big corp per aver alimentato l'inflazione con salari più alti.

I controlli sui prezzi hanno contribuito a domare l'inflazione temporaneamente, e a scapito di carenze a livello nazionale. Ma alla lunga è stato come un cerotto su una ferita da arma da fuoco. Ha mascherato il sintomo ma non ha risolto il problema di fondo.

Quindi, dopo che il limite dei prezzi è stato revocato nel 1973, le aziende hanno semplicemente alzato i prezzi per compensare il terreno perso e l'inflazione repressa è esplosa alle stelle.

Scosse petrolifere negli anni '1970

Poi c'era un sostanziale elemento di spinta dei costi.

Nel 1973, l'OPEC, che a quel tempo pompava sette barili di petrolio su 10 globali, vietò tutte le esportazioni di petrolio verso gli Stati Uniti e i suoi alleati. Era una rappresaglia contro l'Occidente per aver sostenuto Israele nella guerra arabo-israeliana.

È iniziato il primo shock petrolifero.

Allora, gli Stati Uniti non avevano riserve nazionali strategiche. E assuefatto al petrolio arabo a buon mercato, aveva ridotto al minimo la sua produzione interna. Dalla seconda guerra mondiale al 1971, la quota degli Stati Uniti sulla produzione mondiale di petrolio è scesa dal 64% al 22%.

Così, nel 1974, privati ​​del petrolio arabo, gli Stati Uniti iniziarono ad affrontare carenze petrolifere e i prezzi del petrolio quadruplicarono da $ 3 a quasi $ 12 al barile.

Poi è avvenuta la rivoluzione iraniana.

Sebbene le sue interruzioni abbiano portato a un calo solo del 7% della produzione mondiale di petrolio, la paura dell'ignoto ha innescato un tripudio di speculazioni. Seguì il secondo shock petrolifero e nel 1980 i prezzi del greggio salirono a 39 dollari.

(Nei dollari di oggi, l'aumento dei prezzi durante entrambi gli shock petroliferi equivarrebbe a un petrolio greggio che passa da $ 24 a $ 142 al barile.)

Driver di inflazione post-Covid

Avanti veloce fino a febbraio 2020.

La pandemia di Covid spazza il mondo. La Fed interviene immediatamente portando i tassi a zero e iniettando un impensabile 4.8 trilioni di dollari sotto forma di allentamento quantitativo (QE). Questo da solo equivale a più di quanto gli Stati Uniti abbiano speso durante la seconda guerra mondiale.

Ma a differenza del 2008, questa volta il QE è stato combinato con una massiccia spesa fiscale, incluso il trasferimento diretto di denaro attraverso controlli di stimolo (o in termini monetari: denaro dell'elicottero).

Come parte dei pacchetti di spesa di soccorso per Covid, il Congresso ha distribuito quasi $ 5 trilioni. Questo non è un QE che finisce nelle riserve bancarie. È un'iniezione diretta di denaro nell'economia, che funziona come benzina su un fuoco spento.

In tutto, a metà del 2021, gli Stati Uniti avevano speso 13 trilioni di dollari per Covid, che è più di quanto speso durante tutte le sue 13 guerre messe insieme.

Ray Dalio ha soprannominato questo approccio politico "Politica monetaria 3" (MP3). E sbattendo la narrativa dell'"inflazione transitoria" di Powell, Bridgewater è stato uno dei primi gestori patrimoniali a definire l'inflazione un errore politico piuttosto che uno shock dell'offerta di Covid.

Da Bridgewater (il corsivo è mio):

“Questo non è, nel complesso, un problema di approvvigionamento legato alla pandemia: come mostreremo, l'offerta di quasi tutto è ai massimi storici. Piuttosto, questo è principalmente uno shock della domanda al rialzo guidato da MP3. E mentre alcuni fattori trainanti dell'aumento dell'inflazione sono stati transitori, vediamo lo squilibrio sottostante domanda/offerta peggiorare, non migliorare.

La meccanica dello stimolo monetario e fiscale combinato è intrinsecamente inflazionistica: MP3 crea domanda senza creare offerta. La risposta dell'MP3 che abbiamo visto in risposta alla pandemia ha più che compensato i guadagni persi a causa di chiusure diffuse senza compensare l'offerta che quei redditi avevano prodotto".

L'effetto stimolante di una combinazione di stimoli monetari e fiscali senza precedenti è chiaramente visibile lo storico aumento della domanda di beni di consumo statunitensi. E a partire dallo scorso dicembre, la discrepanza tra domanda e offerta assomigliava molto alla divergenza durante il breakout dell'inflazione degli anni '1970.

Poi, ancora una volta, la storia ha fatto rima con gli anni '1970.

Nel febbraio 2022, Putin ha scioccato il mondo organizzando un'invasione a tutto campo dell'Ucraina e dando inizio alla più grande guerra (ehm, "operazione militare speciale") in Europa dalla seconda guerra mondiale.

In risposta, l'Occidente ha schiaffeggiato una raffica di sanzioni contro la Russia, compresi i divieti sul petrolio per allestire vetrine, il che non significava molto, soprattutto per la rappresaglia dei russi statunitensi. Putin ha esteso l'embargo selettivo dell'Occidente (vietando le cose che danno l'impressione di agire, ma non devastano la loro economia) a cose che danneggiano davvero le potenze occidentali.

Per cominciare, l'esercito russo ha sequestrato tutti i porti ucraini lungo il Mar Nero e bloccato milioni di tonnellate di esportazioni di cibo dall'Ucraina. Questo è un grosso problema. L'Ucraina è la quarta fonte di cibo dell'UE e uno dei maggiori produttori mondiali di cereali di base.

Il Cremlino ha anche sfruttato la sua posizione di maggiore produttore mondiale di fertilizzanti e ha imposto quote rigorose alle sue esportazioni. E mentre le Nazioni Unite hanno mediato un "accordo sul grano" a luglio per riavviare le esportazioni di grano e fertilizzanti, recenti rapporti delle Nazioni Unite mostrano che le esportazioni russe non si sono riprese.

I fertilizzanti sono uno degli input chiave nella produzione alimentare. E senza la Russia, il mondo non può procurarseli a sufficienza, il che sta devastando i raccolti, spingendo alcuni produttori alimentari a chiudere le loro attività e, a sua volta, alimentando ulteriormente i prezzi dei generi alimentari.

L'ultimo della saga è Nord Stream.

Da giugno, la Russia ha ridotto i suoi flussi di gas verso l'Europa attraverso il Nord Stream e dissimulando le sue azioni usando la "manutenzione" e ogni sorta di altre scuse fasulle. E il mese scorso, prima delle misteriose esplosioni del Nord Stream, la Russia ha chiuso completamente il tubo, minacciando che non lo avrebbe rimesso in linea a meno che l'Occidente non avesse revocato le sanzioni.

Da un punto di vista economico e geopolitico, la chiusura di Nord Stream è la versione europea dell'embargo petrolifero dell'OPEC. L'Europa genera circa un terzo della sua energia dal gas e la maggior parte delle nazioni europee, inclusa la sua potenza economica, la Germania, ne ricava la maggior parte tramite Nord Stream.

Quindi, dopo la chiusura, i prezzi del gas sono saliti alle stelle in Europa e nel mondo.

In prospettiva, rispetto ai tempi pre-Covid, i prezzi del gas di riferimento europeo hanno raggiunto il picco a prezzi 10 volte più alti e negli Stati Uniti erano a 3 volte i livelli pre-Covid prima di ritirarsi negli ultimi mesi.

Ora ecco un altro interessante parallelo con gli anni '1970.

Il mese scorso, le maggiori economie europee hanno annunciato che avrebbero passato 375 miliardi di dollari in pacchetti fiscali per durare tutto l'inverno. Il solo Regno Unito vuole spendere 150 miliardi di dollari entro il prossimo anno e mezzo.

Rispetto alle dimensioni dell'economia statunitense, ciò equivale a un pacchetto da 1 trilione di dollari.

Tutto questo denaro servirà a limitare i prezzi dell'energia per le famiglie e le imprese per il prossimo anno. Ad esempio, la Gran Bretagna dovrebbe limitare le bollette di elettricità e gas per le imprese a "metà dei prezzi all'ingrosso previsti".

Questo è di nuovo il controllo dei prezzi.

Naturalmente, sono invadenti quanto i controlli onnicomprensivi su salari e prezzi di Nixon perché limitano solo i costi energetici. Ma d'altra parte, l'energia è uno degli input chiave nella produzione di tutto.

Quindi limitare i prezzi dell'energia significa in un certo senso limitare il prezzo di ogni bene e servizio nell'economia.

Picco o minimo?

Con tutto quello che è successo (e sta ancora accadendo), il CPI principale negli Stati Uniti non è in una brutta situazione. In un semplice confronto, è ancora molto al di sotto del picco del 14.6% del 1980. Ma questa divergenza spiega davvero l'entità dell'inflazione odierna?

Lo scorso agosto, l'IPC è aumentato dell'8.1% anno su anno e dello 0.1% rispetto a un mese fa, facendo a pezzi la narrativa "l'inflazione sta moderando". La cosa più preoccupante è che l'IPC di base, che è stato privato della volatilità dei prezzi dell'energia e dei generi alimentari, è aumentato per la prima volta in sei mesi.

Lo stesso nell'UE. A settembre, l'inflazione core dell'UE è balzata al massimo storico del 6.1% con quasi tutte le categorie che mostravano valori elevati.

Questo è l'ultimo chiodo nella bara della tesi dell'“inflazione transitoria” perché questi dati ci dicono che l'esplosione dei prezzi dell'energia sta alimentando con successo l'inflazione nel resto dell'economia.

Fino a tempi molto recenti, i prezzi dell'energia erano una questione di bollette e prezzi alla pompa. Ora vengono passati ai prodotti finali, dai prodotti industriali alle bistecche e lattuga al supermercato.

Abbiamo visto un ritardo simile negli anni '1970. Allora, l'inflazione ha raggiunto il picco solo di tdue anni dopo l'esplosione dei prezzi dell'energia.

Ma anche in questo caso, confrontando questi picchi e depressioni con l'IPC odierno, le mele con le arance sono due per due ragioni.

In primo luogo, ci sono stata una serie di revisioni al modo in cui viene calcolato l'IPC. E di gran lunga il cambiamento più importante è stato l'introduzione del concetto di equivalente locativo del proprietario (ORE). Ecco una buona spiegazione da Larry Summers:

L'abitazione è sia un bene di consumo che un investimento. Tra il 1953 e il 1983, il Bureau of Labor Statistics (BLS) ha valutato i costi di proprietà della casa per il CPI senza districarsi tra queste due qualità. Ha prodotto una misura che cattura ampiamente i cambiamenti nelle spese dei proprietari di case, prendendo come input i prezzi delle case, i tassi di interesse dei mutui, le tasse sulla proprietà e l'assicurazione e i costi di manutenzione….

Nel 1983, dopo dieci anni di dibattito interno, la BLS ha scambiato i costi di proprietà della casa con l'affitto equivalente (OER). Stimando ciò che un proprietario di casa riceverebbe per la propria casa sul mercato degli affitti, il BLS ha eliminato l'aspetto degli investimenti delle abitazioni per isolare il consumo di servizi residenziali da parte dei proprietari.

Il risultato è che negli anni '1970, l'inflazione provvisoria seguiva in gran parte i tassi di interesse perché più alti erano i tassi, più alta era la fattura del mutuo, che era la più grande spesa per la protezione che è entrata nell'IPC prima del 1983:

Alla fine, sembrava che l'IPC fosse molto meno reattivo alla stretta monetaria e più alto di quanto avrebbe dovuto essere tecnicamente.

Quindi, per tracciare un confronto migliore tra l'IPC odierno e quello durante il breakout degli anni '1970, Larry Summers con i suoi colleghi dell'IMF e dell'Università di Harvard, ha rivisto l'IPC degli anni '1970 per riflettere la metodologia CPI odierna.

Ecco come si presenta:

Con questa misura, l'inflazione odierna è molto, molto vicina al picco degli anni '1980.

Ora, il secondo cambiamento dell'IPC è che il suo peso si è notevolmente evoluto a causa di cambiamenti strutturali nell'economia. Negli ultimi 50-70 anni, le spese americane si sono in gran parte spostate dai beni ai servizi.

Ad esempio, come sottolinea Summers, "Nei primi anni '1950, cibo e abbigliamento rappresentavano quasi il 50% dell'indice CPI principale". Oggi queste categorie ottengono solo il 17% del peso in CPI.

La conclusione è che l'inflazione primaria oggi è meno guidata da "beni transitori" volatili che hanno dominato l'IPC negli anni '1970 e più da servizi che sono meno volatili e più preoccupanti. più appiccicoso.

Cosa possiamo fare di tutto questo

Se la storia è indicativa, l'inflazione è in ritardo nel segnale degli anni '1970 che l'attuale CPI dell'8.6% potrebbe benissimo essere solo il riscaldamento. E supponendo che i suoi componenti siano più orientati ai servizi, potrebbe rivelarsi più testardo del breakout degli anni '1970.

D'altra parte, gli aumenti dei tassi di Powell saranno probabilmente molto più "efficaci" di quelli di Burns, se non altro per i cambiamenti nel modo in cui calcoliamo l'inflazione degli alloggi. Per lo meno, tassi ipotecari più elevati non annulleranno gli effetti di inasprimento disinflazionistico.

Inoltre, da allora il mondo ha accumulato molti più debiti, il che rende l'economia più sensibile al costo del denaro. Ad esempio, il debito societario negli Stati Uniti come percentuale del PIL è il doppio di quello che era negli anni '1970.

Quindi, Powell potrebbe non dover ricorrere agli scioccanti tassi a due cifre di Volcker per domare la crescita dell'IPC principale.

Ma alla fine della giornata, l'IPC del titolo è importante?

Oppure, è solo un comodo metro per i media e i politici per girare narrazioni di dimensioni ridotte perché il loro pubblico non può digerire più di 300 parole prima di isolarsi nel loro feed di Instagram?

A parte la pressione politica, il CPI non dovrebbe influenzare molto la politica della Fed perché dovrebbe considerare il PCE come il suo indicatore dell'inflazione. Ma il fatto che i banchieri centrali ignorino l'IPC principale non significa necessariamente che lo facciano anche tutti.

In effetti, è un input importante che regola prezzi e salari in molte parti dell'economia.

Da WEF:

“La BLS ha recentemente riferito che oltre 2 milioni di lavoratori erano coperti da contratti collettivi che vincolavano i loro salari al CPI. L'indice CPI colpisce anche i redditi di quasi 80 milioni di persone a causa dell'azione legale: 47.8 milioni di beneficiari di previdenza sociale, circa 4.1 milioni di pensionati e sopravvissuti del servizio civile e militare e circa 22.4 milioni di beneficiari di buoni pasto. Il CPI viene utilizzato anche come input per una miriade di altri contratti negli Stati Uniti che toccheranno quasi tutte le famiglie americane".

Quindi, anche se l'IPC non riflette l'inflazione reale o guida la politica monetaria, la sua crescita può innescare una profezia che si autoavvera che lo fa. E considerando i parallelismi, questa profezia potrebbe essere molto più cupa di quella degli anni '1970.

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