Perché la Fed e Jerome Powell dovrebbero premere il pulsante di pausa sugli aumenti dei tassi

“Affrettati lentamente e arriverai” disse l'antico poeta tibetano Milarepa.

Il Consiglio della Federal Reserve chiaramente non condivide questa filosofia. Ha inasprito la politica monetaria a un ritmo vertiginoso, portando i tassi a breve termine da quasi zero all'inizio del 2022, a oltre il 4.25%, con un aumento di oltre il 6000%.

Plaudo al coraggio e alla determinazione della Fed nel combattere l'inflazione, proprio come l'eroica sconfitta dell'ex presidente della Fed Paul Volcker de “La grande inflazione” nei primi anni '1980.

Ma ci sono differenze fondamentali tra la situazione allora e quella attuale. La nostra economia, per prima cosa, è diventata molto più dipendente dal debito. Inoltre, i nuovi strumenti che la Fed sta usando per inasprire la politica monetaria sono più potenti di quelli disponibili nell'era Volcker.

Ecco perché la Fed dovrebbe mettere in pausa per valutare se sta andando troppo in là e troppo in fretta. La fretta del suo presidente, Jerome Powell, potrebbe tradursi in una recessione non necessaria.

In che senso?

Per misurare i progressi in qualsiasi viaggio, devi guardare al punto di partenza. La Fed sta alzando i tassi dopo quasi 14 anni di tassi reali vicini allo zero o negativi. Il governo, le imprese e le famiglie hanno fatto buon uso del denaro a buon mercato, con livelli di leva finanziaria nella maggior parte dei settori che si avvicinano ai massimi storici. Nel terzo trimestre, debito non finanziario (quello detenuto da governo, imprese non finanziarie e famiglie) si attestava al 270% del PIL. La componente maggiore era il debito federale pubblico, che si attestava al 105% del PIL.

Non c'era stato lo stesso accumulo di leva finanziaria quando Paul Volcker divenne presidente della Fed nel 1979. Il debito non finanziario era pari al 135% del PIL, la metà di quello che è oggi. Il debito federale detenuto pubblicamente si è attestato a un mero 26%. La politica monetaria aveva imprevedibilmente yo-yo per oltre 15 anni, poiché i predecessori di Volcker alzavano i tassi per combattere l'inflazione, poi si piegavano alle pressioni politiche e li abbassavano mentre l'economia rallentava. Tassi di interesse erano già alti al 13.3%  prima che raggiungessero il picco del 22% nel 1980, rappresentando un aumento annuo del 50% rispetto all'aumento del 6000% della Fed di quest'anno.

La storia continua

A causa di questi elevati livelli di leva finanziaria, l'impatto di enormi aumenti dei costi di indebitamento ha un impatto molto più profondo sulla nostra economia rispetto ai più modesti aumenti dell'era Volcker.

I bruschi rialzi della Fed sono giustificati? Sebbene l'inflazione rimanga una minaccia molto reale per la nostra economia, è un fenomeno abbastanza recente, avendo iniziato ad accelerare solo nel 2021. Paul Volcker ha affrontato una situazione in cui l'inflazione persisteva da 15 anni. Era diventato profondamente radicato nella nostra economia. Erano necessarie tattiche più aggressive. Allora la recessione era necessaria per battere l'inflazione, ma oggi non è necessariamente così.

Ci sono altre differenze rispetto all'era Volcker che dovrebbero essere ascoltate.

La Fed sta ora utilizzando strumenti nuovi e non testati per attuare le sue politiche. Prima del 2008, la Fed attuava la politica monetaria principalmente acquistando o vendendo titoli del Tesoro sul mercato aperto e occasionalmente aumentando o abbassando il “tasso di sconto” – il tasso minimo applicato per i prestiti alle banche. Nel 2008, il Congresso ha concesso alla Fed l'autorità a lungo cercata di pagare alle banche gli interessi sui conti di riserva che detengono presso la Fed. Ora, la Fed restringe il credito aumentando il tasso privo di rischio che le banche ottengono semplicemente tenendo il denaro bloccato nei loro conti di riserva. Per gli intermediari finanziari non bancari come i fondi del mercato monetario, la Fed aumenta i tassi che paga su quelli che vengono chiamati "reverse repo", l'equivalente funzionale di un conto di riserva.

Questa politica ha un forte impatto restrittivo sul credito, sopprimendo sia l'offerta che la domanda.

Normalmente, tassi più elevati scoraggeranno i prestiti, ma i rendimenti più elevati aumenteranno anche gli incentivi a prestare. Tuttavia, ora, le banche e gli altri intermediari finanziari hanno una pronta alternativa ai prestiti al settore privato. Possono mettere i loro soldi con la Fed, senza rischi, guadagnando rendimenti decenti.

Ciò ha esercitato un'enorme pressione sui tassi a breve termine, risultando in forte aumento inversioni della curva dei rendimenti, un tradizionale presagio di recessione. Nelle ultime settimane, il rendimento dei Treasury a 2 anni è oscillato tra i 70 e gli 80 punti base al di sotto del rendimento dei Treasury a 10 anni, un livello che non si vedeva da quattro decenni. L'inversione della curva dei rendimenti sopprime ulteriormente gli incentivi a prestare. Aumentando i costi dei propri prestiti a breve termine, ha un impatto negativo sui margini che le banche e altri intermediari finanziari possono ottenere sui loro prestiti a più lungo termine.

Questo nuovo strumento è anche costoso. Saldi di riserva e reverse repo superano di gran lunga i 5 trilioni di dollari. A un tasso ufficiale previsto del 5%, il costo annuo del pagamento degli interessi su 5 trilioni di dollari sarebbe di 250 miliardi di dollari. A causa del costo crescente di queste passività per interessi, i guadagni della Fed sono già diventati negativi. Quindi, perversamente, per combattere l'inflazione utilizzando questo strumento, la Fed deve creare più denaro per onorare i suoi obblighi.

La lotta della Fed contro l'inflazione non è finita. Ma nel nostro mondo sovraindebitato, può andare solo così velocemente. Se la Fed ci porta in una profonda recessione, con le conseguenti perturbazioni finanziarie e perdite di posti di lavoro, la pressione politica e di mercato per tornare a tassi di interesse estremamente bassi potrebbe essere troppo intensa per resistere. Avremmo quindi il peggio di due mondi, il dolore della recessione e la ripresa dell'inflazione.

A nulla servirebbero i nostri sacrifici economici. Meglio affrettarsi lentamente. La Fed dovrebbe prendere una pausa per valutare l'impatto delle sue azioni e arrivare all'atterraggio morbido a cui aspira.

In poche parole: basta già!

La signora Bair è l'ex presidente della FDIC e vicesegretario del Tesoro degli Stati Uniti per le istituzioni finanziarie. Attualmente è Senior Fellow del Center for Financial Stability.