Il fondo degli angeli caduti di Francis Rodilosso compra quello che gli altri hanno da vendere e vende quello che gli altri hanno da comprare.
Asei pronto a scommettere contro il mercato, anzi, contro i tuoi istinti? Prova a fare questo: in un momento in cui una recessione sembra imminente e i tassi di interesse stanno aumentando, investi in obbligazioni spazzatura.
Francis Rodilosso gestisce l'ETF Van Eck Fallen Angel High Yield Bond. Per questo portafoglio da 2.8 miliardi di dollari, acquista meccanicamente obbligazioni non appena vengono declassate da alta qualità a spazzatura e vende quelle che vengono aggiornate da spazzatura a alta qualità. Questo è esattamente l'opposto di ciò che fa qualsiasi gestore prudente di un portafoglio obbligazionario “investment grade”.
Nel mucchio di spazzatura dell'angelo caduto: debiti di aziende come Bed, Bath & Beyond, Royal Caribbean Cruises e Transocean. Che schifo.
Ma ora guarda i risultati. Negli ultimi dieci anni il fondo spazzatura di Rodilosso ha registrato un rendimento medio annuo del 5.8%. Il fondo negoziato in borsa Vanguard Total Bond Market, che si attiene a crediti di alta qualità, ha guadagnato solo l'1.4% all'anno.
L'ANGELO CADUTO RENDE
Il rendimento medio alla scadenza delle obbligazioni che hanno iniziato con un buon rating creditizio e poi sono crollate in qualità è ora piuttosto elevato, al 7.5%. Ma il vantaggio di rendimento del 3.4% rispetto ai buoni del Tesoro comparabili è solo mediocre. Lo spread è "aggiustato per l'opzione", ovvero calcolato dopo aver tenuto conto del danno causato dalle clausole di prestito obbligazionario.
Siamo o stiamo per entrare in una recessione? Ciò è fortemente suggerito da quanto alti sono i tassi di interesse a breve termine rispetto a quelli a lungo termine. Se si verifica, questo fondo spazzatura, come tutti i fondi spazzatura, ne risentirà. I tassi di interesse continueranno la loro tendenza al rialzo? Potrebbero. I tassi sono aumentati vertiginosamente lo scorso anno, e questo ha danneggiato molto il fondo Van Eck e quasi tutti i fondi obbligazionari.
Puoi, in ogni caso, tollerare una certa quantità di rischio quando la cedola sull'obbligazione è abbastanza alta. La filosofia di Rodilosso: "Vai dove c'è il rendimento".
Il rendimento del fondo degli angeli caduti, come lo calcola Morningstar, è del 6.7%. Questo è meglio di 3 punti percentuali sopra il rendimento dei buoni del Tesoro USA di scadenza comparabile. Tre punti di interesse in più sono sufficienti per compensare parte dell'indigestione vissuta dagli investitori in spazzatura.
Aspettati il bruciore di stomaco. Catturare gli angeli mentre cadono significa acquistare in settori su cui il resto di Wall Street sta imbavagliando. Tre anni fa il fondo Van Eck ha aggiunto obbligazioni di Occidental Petroleum e Ford Motor mentre crollavano nella qualità del credito, nessuna sorpresa dato che il prezzo spot del greggio stava per raggiungere lo zero e Ford stava sprofondando nell'inchiostro rosso.
Risultati: niente male. Occidental Pete e Ford, entrambi ancora in portafoglio, non hanno recuperato i loro rating di credito investment grade, ma stanno tenendo il passo con i pagamenti delle cedole. Le obbligazioni Occidental, acquistate a 75 centesimi di dollaro, sono salite a quota 97. Il fondo ha cavalcato da 4.75 a 2043 l'obbligazione Ford 64% con scadenza 77.
Jamel Toppin per Forbes
A volte un legame è andato su e giù. Il debito di EQT, il trivellatore e distributore di gas, è salito a bordo nel 2020 al prezzo di 77. L'obbligazione ha riacquistato il suo status BBB- due anni dopo, rendendola troppo meritevole di credito per essere mantenuta. Il fondo è uscito a un prezzo medio di 106.
Alcuni angeli vanno dall'altra parte. Quando il fondo è stato aperto nel 2012, JC Penney è stato incluso. Il malaticcio rivenditore alla fine fallì. Il fondo ha perso un mucchio.
In qualche modo Van Eck Fallen Angles è riuscito a compensare, con vincitori come EQT e Occidental, le perdite in conto capitale dovute a duds. Il suo patrimonio netto per azione è ora morto anche rispetto a dove era un decennio fa. Contrasta il Vanguard High Yield Corporate Fund, un open-end, e l'ETF SPDR Bloomberg High Yield Bond: questi attori molto più grandi hanno entrambi valori patrimoniali in erosione.
Com'è possibile che i rendimenti in eccesso della strategia dell'angelo caduto persistano così a lungo? Penseresti che gli hedge fund o altri investitori imitassero ciò che sta facendo Rodilosso, lasciandogli meno soldi sul tavolo. In effetti, probabilmente stanno facendo proprio questo.
Ma c'è un'ampia offerta di obbligazioni ipervendute e un'ampia domanda di angeli recuperati. Questo perché, in larga misura, gli investitori dall'altra parte delle negoziazioni hanno le mani legate. Un manager con il mandato di possedere obbligazioni di prima qualità deve prima o poi liberarsi della spazzatura e sostituirla con obbligazioni di prima qualità. Sia questi gestori che Rodilosso, tuttavia, hanno un po' di flessibilità nella tempistica esatta degli aggiornamenti dei loro portafogli; questo per rendere difficile per gli speculatori mettersi di fronte alle loro operazioni.
UN CAMPIONATORE DI FONDI DI OBBLIGAZIONI SPAZZATURE
Centinaia di fondi sono specializzati nel debito di società deboli o parti imprecise del globo. Questo è un piccolo sottoinsieme.
Se gli alti e bassi dei crediti societari non causano notti insonni a Rodilosso, è per due ragioni. Uno è che il suo portafoglio è dettato interamente da regole. Se un'emissione supera una certa dimensione e non è vicina alla scadenza, viene aggiunta automaticamente quando viene ridotta nella qualità media del credito, tra diverse agenzie di rating, da investment grade (BBB- o superiore) a BB+ o inferiore. Quindi non ha bisogno di provare rimorso per i clunkers.
L'altro motivo di equanimità sugli angeli caduti è che Rodilosso, 54 anni, ha acquisito una pelle dura. Ha trascorso gran parte della sua carriera aggrovigliandosi con debitori molto più in difficoltà di Ford.
Dopo essersi laureato in storia a Princeton, con specializzazione in America Latina, e poi un MBA a Wharton, Rodilosso ha iniziato a lavorare in un desk di trading obbligazionario, ma presto ha colto l'opportunità di analizzare il debito del Sud America. Quel continente abbonda di principali tagli di capelli e riprese speculative. "In situazioni di difficoltà ci sono due lati dell'analisi del credito", dice: "Capacità di pagare e disponibilità a pagare".
Riluttanza? Non un problema negli Stati Uniti, dove abbiamo uno stato di diritto e tribunali fallimentari, ma un vero problema nei mercati emergenti. Se l'Argentina vuole irrigidire i creditori, lo farà.
La collezione di ETF a reddito fisso che Rodilosso e tre deputati sovrintendono alla Van Eck Associates ne include due con titoli provenienti da paesi incerti: Emerging Markets High Yield Bond, che possiede obbligazioni denominate in dollari di società straniere, e JP Morgan EM Local Currency Bond, che possiede un debito sovrano pagabile in denaro fiat che non ha alcuna relazione affidabile con il dollaro.
Il portafoglio in valuta locale ha iniziato il 2022 con il 5.7% delle sue attività denominate in rubli. Oh caro. Tuttavia, quel fondo ha chiuso l'anno in ribasso solo del 10%, non tanto quanto la perdita del 13% sul fondo obbligazionario statunitense con bordo dorato di Vanguard o la perdita del 14% sul fondo degli angeli caduti.
Vai dove c'è il rendimento, dice il nostro garante. Dov'è? “Credito ed EM”, con cui intende: debito di emittenti meno meritevoli di credito del Tesoro statunitense e debito di mercati esteri meno consolidati di quelli del Giappone e dell'Europa.
Troverai un sacco di rendimento là fuori ai margini del mercato obbligazionario, insieme a un sacco di rischio. Ma poi, anche il debito del governo degli Stati Uniti è rischioso. Nel crollo dello scorso anno il danno maggiore è stato nei Treasury tripla A a lunga scadenza, in calo del 39%. Chi non risica non rosica.
ALTRO DA FORBES
Fonte: https://www.forbes.com/sites/baldwin/2023/01/31/how-to-make-money-on-sickly-bonds/