Le obbligazioni municipali quotate in modo errato costano agli azionisti dei fondi comuni e ai contribuenti miliardi di dollari

In un mercato in cui almeno il 99% di trilioni di dollari di titoli a reddito fisso non ha scambi per offrire la scoperta del prezzo e i dati finanziari per valutare il rischio di credito non possono essere facilmente scaricati su un foglio di calcolo per l'analisi e il confronto, come può esserci un "mercato equo" valore” nel prezzo?

Questa domanda ha tormentato per decenni investitori, emittenti e regolatori nel mercato obbligazionario municipale da 3.9 trilioni di dollari. La mancanza di dati commerciali del mercato è pari solo alla mancanza di dati finanziari digitalizzati. Questo "doppio vuoto di dati" aggrava il problema, causando prezzi errati e sottovalutati delle obbligazioni municipali e costa miliardi di dollari agli azionisti di fondi comuni di investimento e ai contribuenti.

Sul tuo Mark to Market, preparati, vai

Alla chiusura di ogni giorno lavorativo, miliardi di dollari di obbligazioni municipali sono "mark to market", cioè valutate al prezzo di chiusura delle obbligazioni quel giorno. Se possiedi azioni in un fondo comune di obbligazioni municipali, i prezzi di tali obbligazioni determinano il valore patrimoniale netto di quel fondo e, a sua volta, il valore delle tue azioni.

Determinare il prezzo di un'obbligazione non è così complesso; è tutto basato su un'equazione che ogni studente MBA del primo anno impara. La struttura di ogni obbligazione - cedola, scadenza, caratteristiche di rimborso - può cambiare leggermente le variabili, ma i fondamentali rimangono gli stessi.

Sebbene la matematica delle obbligazioni non sia diversa per il mercato obbligazionario municipale, questo mercato presenta quello che viene gentilmente definito un "problema strutturale" che influisce su una valutazione accurata.

Qual è il problema strutturale? Con $ 3.9 trilioni di debito in essere di oltre 50,000 autorità municipali e pubbliche con oltre 1 milione di serie di obbligazioni identificate separatamente, ci sono molte obbligazioni da scambiare. Inoltre, il Factbook 2021 del consiglio di regolamentazione dei titoli municipali rileva che il numero medio giornaliero di scambi di obbligazioni a tasso fisso è stato di 28,985 nel 2021, per un totale di oltre 6,200.9 milioni di dollari di valore nominale. Sulla base dei numeri dall'inizio dell'anno 2022 da quelle stesse metriche, si sono verificati circa $ 2,350.8 milioni di par trade. Nessuna scarsità di scambi per stabilire i prezzi, giusto?

Sbagliato.

In realtà, pochissimi di quei miliardi di dollari di obbligazioni in circolazione vengono effettivamente scambiati. La maggior parte di loro si trova "nel caveau", come dice il mercato, pagando silenziosamente gli interessi fino alla fine dei loro giorni di maturità.

Infatti, anche se prendi tutte quelle negoziazioni di valore nominale di $ 6,200.9 miliardi nel 2021, esse costituiscono solo lo 0.16% di tutte le obbligazioni in circolazione. La scoperta del prezzo da parte di "operazioni dal vivo" è estremamente limitata. E peggiora. Quelle non sono operazioni obbligazionarie uniche; se un singolo blocco di obbligazioni da $ 1 milione viene scambiato tre volte, conta per $ 3 milioni in par trade.

Inoltre, le negoziazioni che guidano i prezzi sono quasi esclusivamente di dimensioni di blocchi "istituzionali": negoziazioni di $ 1 milione o superiori. Nel 2021, l'importo nominale medio giornaliero a tasso fisso di operazioni in blocco pari o superiori a 1 milione di dollari è stato di 3,958.3 milioni di dollari. Anche con il problema della contabilità delle transazioni multiple, questo è solo lo 0.10% del debito totale in essere sul mercato.

Qui sta il problema strutturale: almeno il 99% del debito in essere di 3.9 trilioni di dollari del mercato non ha scambi per offrire una guida sui prezzi.

Valutazione ingiusta

Ecco perché una metodologia di valutazione basata sugli scambi è altamente problematica. Servizi di determinazione dei prezzi indipendenti come Bloomberg e IDC lavorano instancabilmente sviluppando e perfezionando una complessa rete di metodologie quantitative per attaccare questo problema. Tuttavia, la mancanza di scoperta del prezzo dalle negoziazioni dal vivo sulla stragrande maggioranza delle obbligazioni in circolazione semplicemente non può essere risolta.

Corrispondentemente, la cosiddetta “equa valutazione di mercato” di miliardi di dollari di obbligazioni, le valutazioni che fissano il valore patrimoniale netto di decine se non centinaia di fondi comuni di investimento, le valutazioni che determinano i prezzi delle azioni detenute da milioni di investitori, sono determinate da strumenti statisticamente sofisticati stime. Non c'è da stupirsi che gli osservatori sia all'interno che all'esterno del mercato obbligazionario municipale si riferiscano ai suoi prezzi come opachi.

Sforzi di Sisifo

Tutta questa attenzione alle estrapolazioni da scarsi dati commerciali è energia mal indirizzata. Esistono numerose applicazioni e sistemi informatici con la capacità di calcolare, in millisecondi, le variazioni dei prezzi in base ai movimenti dei tassi di interesse. I prezzi basati sugli scambi possono essere opachi, ma questa parte del prezzo delle obbligazioni è chiara come il vetro.

Per le autorità di regolamentazione, gli investitori, gli emittenti e i contribuenti, il vero problema è valutare correttamente la componente del rischio di credito del prezzo delle obbligazioni municipali. Qui non esiste una formula già pronta ma, a differenza delle negoziazioni, ci sono abbondanti quantità di dati finanziari regolarmente riportati da emittenti grandi e piccoli in tutta la nazione. L'applicazione di questi dati per valutare e quantificare il rischio di credito si traduce in prezzi migliori e una liquidità migliore in modo più accurato.

Forza e stabilità tripla A

La forza del credito è dove il mercato obbligazionario municipale si distingue da tutti gli altri. Rispetto ai mercati del reddito fisso societario o strutturato, l'elevata solvibilità dei mutuatari del mercato offre agli investitori alcuni degli investimenti a reddito fisso più stabili e sicuri disponibili, sia a livello nazionale che globale.

Ecco la prova. Rivolgiti al Default e recuperi delle obbligazioni municipali statunitensi della finanza pubblica statunitense, 1970-2020 rapporto che Moody's Investor Service pubblica ogni anno. La venerabile fonte di questo studio longitudinale ha tracciato i dati di default su 13,706 obbligazioni con rating investment grade, determinando il Il tasso di default cumulativo (CDR) a cinque anni per i comuni investment grade era dello 0.04%. L'insolvenza di un'obbligazione con rating investment grade è quasi la stessa di le tue probabilità di essere colpito da un fulmine. Anche il tasso di insolvenza cumulativo a 10 anni su obbligazioni investment grade teoricamente “più rischiose” sostenute da Competitive Enterprises era di un misero 0.23%.

Dato questo rischio di credito quasi non rilevabile, ci si deve porre la domanda: gli spread di rischio nelle valutazioni delle obbligazioni municipali sono accurati? In altre parole, sulla base dei numeri, il differenziale in punti base che quantifica il differenziale di rischio tra una curva di riferimento AAA e il rendimento dell'obbligazione dovrebbe essere trascurabile per quasi il 99% di ogni obbligazione municipale investment grade.

Continua a pensarci bene e diventa abbondantemente chiaro: la stragrande maggioranza delle obbligazioni investment grade attualmente valutate con uno spread di rischio superiore al loro CDR investment grade o al tasso di insolvenza del settore sono quotate in modo errato e sottovalutate.

Miliardi persi

Anche se questo ha consentito di risparmiare solo un punto base nel rischio distribuito su solo il 95% delle obbligazioni investment grade, i guadagni per gli investitori e i risparmi per gli emittenti superano i 3 miliardi di dollari. Due punti base di risparmio lo spingono a $ 7 miliardi. Puoi fare i conti da lì.

Certo, queste possono sembrare conclusioni generali basate sui dati. Per dimostrare il punto, sarebbe meglio avere un database ben classificato con tutte le informazioni finanziarie divulgate dalla maggior parte degli oltre 50,000 mutuatari di obbligazioni municipali. Con un database così robusto, le metriche finanziarie potrebbero essere ricercate, ordinate, analizzate e confrontate con la stessa facilità con cui si cerca l'affare migliore su AmazonAMZN
.

Con dati concreti e basati su prove, i valori della diffusione del rischio potrebbero essere stabiliti dal mercato e dai servizi di prezzo allo stesso modo con maggiore trasparenza e obiettività. Insieme a questi dati migliorati viene migliorata la liquidità. Il lubrificante di un mercato efficiente è l'informazione.

Valore equo intrappolato

Suona abbastanza bene, vero? Ancora meglio, esistono tutti questi dati finanziari. Tranne con un enorme ostacolo. È intrappolato nella tecnologia vecchia di decenni, il PDF. Il PDF non è dati. Sono i pixel. Non sono dati strutturati. Non puoi scaricarlo su un foglio di calcolo. Per avere questi dati finanziari, sia che si tratti della Relazione Finanziaria Annuale Complessiva di un Comune o del Bilancio Patrimoniale e del Conto Economico di un ente, bisogna inserirli tutti a mano.

Incorporati in tutti questi dati intrappolati ci sono miliardi di dollari di valore equo di mercato intrappolati.

Reporting finanziario: digitalizzato e leggibile meccanicamente

I Legge sulla trasparenza dei dati finanziari (S. 4295 – “DFTA”), pendente davanti al Senato, offre una soluzione prontamente disponibile per liberare tali informazioni, rendendole ampiamente disponibili e utilizzabili. In tal modo, FDTA amplia l'adozione di rendicontazione finanziaria digitalizzata e leggibile da una macchina. Interamente basata su informazioni esistenti che sono già richieste, raccolte e rese disponibili a chiunque gratuitamente, questa legislazione è potenzialmente trasformativa per il mercato obbligazionario municipale da 3.9 trilioni di dollari. Introduce l'accesso e la trasparenza nella rendicontazione finanziaria del governo che, pur essendo lo standard per le società pubbliche negli Stati Uniti e nel resto del mondo, non ha precedenti nel settore pubblico.

Tutto questo è il motivo per cui i co-sponsor della normativa, I senatori statunitensi Mark R. Warner (D-VA) e Mike Crapo (R-ID) presentato il disegno di legge. FTDA offre "maggiore trasparenza e usabilità per investitori e consumatori, insieme a un invio dei dati semplificato e conformità per le nostre istituzioni regolamentate", ha offerto il senatore Warner. Il senatore Crapo ha osservato che il disegno di legge rappresenterebbe un importante passo avanti nel "rendere i dati finanziari utilizzati dalle autorità di regolamentazione federali più accessibili e accessibili al pubblico americano", nonché nel "migliorare la trasparenza e la responsabilità del governo".

Tutto ciò si riduce a che le informazioni finanziarie disponibili da città e paesi e autorità - attività, debiti, entrate fiscali e tariffarie, flussi di cassa e così via - possono essere facilmente scaricate o caricate in un foglio di calcolo e trattate come qualsiasi altro gruppo di numeri.

Ma ciò che significa veramente sono miliardi di dollari di valore di mercato equo realizzato per gli investitori e miliardi di dollari di interessi risparmiati per i mutuatari municipali.

E chi non vuole più soldi?